疫情仍在持續(xù)。

　　剛剛過去的春節(jié)假期，多個產(chǎn)業(yè)近乎于“停擺”，對于資金雄厚的大企業(yè)而言更多的是業(yè)務(wù)、工作上的不便，但對一部分創(chuàng)新企業(yè)來說，則是生死存亡。

　　嚴(yán)峻挑戰(zhàn)當(dāng)前，“自救”成為最強(qiáng)音。我們在《戰(zhàn)“疫”當(dāng)前，創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)突圍2020》中給出創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)短期、中期、長期三步戰(zhàn)略建議之余，始終保持著與市場頂級投資機(jī)構(gòu)及頭部創(chuàng)業(yè)者們的深入交流。在融資實(shí)操問題之外，創(chuàng)業(yè)者們最多的問題就是，原有節(jié)奏被打亂，拿不到錢怎么辦?

　　“永遠(yuǎn)為并購留一扇窗”

　　但每每談及并購，創(chuàng)業(yè)者們總有諸多問題與顧慮，多年實(shí)踐也讓我們深知并購天時地利人和缺一不可。為此我們特別邀請華興并購團(tuán)隊(duì)從宏觀、中觀、微觀三個層面，就如下問題給出自己的觀察及應(yīng)對策略。

　　· 為什么2020年會迎來并購浪潮?

　　· 為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購?

　　· 我該怎么買/賣?

　　核心觀點(diǎn)：

　　1.疫情或成并購加速導(dǎo)火索

　　存量市場新常態(tài)下，并購本就需求旺盛，而疫情極有可能加速井噴期到來，原因有二：

　　1) 資金端：超級獨(dú)角獸公司出現(xiàn)以及后期PE機(jī)構(gòu)向Buyout策略的傾斜，將催生出互聯(lián)網(wǎng)巨頭以外的新一代買家。

　　2) 資產(chǎn)端：疫情迫使企業(yè)業(yè)績承壓、出售意愿增強(qiáng)且估值面臨調(diào)整，客觀上也吸引了更多買方參與。

　　2.創(chuàng)業(yè)者和股東應(yīng)重點(diǎn)考慮4大戰(zhàn)略意義

　　1) 同類合并：通過并購整合減少惡性競爭，降低資源損耗，提升規(guī)模效應(yīng)，增強(qiáng)溢價能力。

　　2) 擴(kuò)大戰(zhàn)場：橫向擴(kuò)張——區(qū)域拓展、品類擴(kuò)充，通過并購搶占時機(jī)，快速完成向新市場、新用戶的擴(kuò)張;縱向擴(kuò)張——產(chǎn)業(yè)鏈延伸、業(yè)態(tài)融合，通過并購獲取能力，實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式的升級和落地。

　　3) 引入資源：通過引入強(qiáng)有力的戰(zhàn)略方股東，既增強(qiáng)抵抗系統(tǒng)性風(fēng)險的能力，又保留一定程度的業(yè)務(wù)獨(dú)立性和上市靈活性。

　　4) 獲取流動性：抓住市場時機(jī)，適時出售以落袋為安、獲取流動性。

　　3. 特殊時期把握交易窗口至關(guān)重要

　　1) 保證現(xiàn)金流安全：并購的藝術(shù)往往體現(xiàn)在如何利用交易各方風(fēng)險偏好的不同，充分組合股份和現(xiàn)金對價以消除分歧，控制好并購和融資結(jié)合的節(jié)奏。

　　2) 注重資產(chǎn)價值：在特殊時期部分公司可能面臨企業(yè)價值下滑嚴(yán)重的問題，需要區(qū)分好資產(chǎn)價值、業(yè)務(wù)價值和企業(yè)價值的關(guān)系，獲得買賣雙方對交易對價的平衡。

　　3) 關(guān)注后續(xù)業(yè)務(wù)整合：在外部環(huán)境高度不確定的情況下，除了交易本身，還需要做好業(yè)務(wù)整合的心理預(yù)期和準(zhǔn)備。

　　為什么2020年會迎來并購浪潮？

　　從大環(huán)境來看，2018年整體市場就已經(jīng)在發(fā)生變化，緊縮趨勢明顯。隨著增長放緩、競爭加劇，一級市場的馬太效應(yīng)愈發(fā)明顯。而到了2019年，不僅融資數(shù)量繼續(xù)下降，融資金額也下跌超過40%，資金緊張的局面進(jìn)一步傳導(dǎo)到頭部企業(yè)中。

　　整體市場緊縮的趨勢下，消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)與產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的結(jié)構(gòu)性問題愈發(fā)明顯。2019年消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)占整體互聯(lián)網(wǎng)融資數(shù)量的占比已經(jīng)不到50%，而平均融資周期也從一年拉長到接近一年半。這些宏觀數(shù)據(jù)都在說明，我國消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域已經(jīng)進(jìn)入了存量市場新常態(tài)，在存量市場中，競合關(guān)系是不變的話題，并購整合需求將會愈發(fā)旺盛。

　　但過去兩年預(yù)計中的并購市場井噴式爆發(fā)為什么尚未發(fā)生呢?從買方和賣方兩個角度來看，2018年至今買賣雙方仍處暗流涌動的結(jié)構(gòu)性調(diào)整階段：以BAT這些大型互聯(lián)網(wǎng)巨頭為主的既有買家隨著自身版圖擴(kuò)張達(dá)到一定量級，從2018年下半年開始投資策略轉(zhuǎn)變明顯，出手愈發(fā)謹(jǐn)慎;而賣方市場的估值水平尚未調(diào)整到位，無論是從創(chuàng)始人心態(tài)還是投資人回報測算來看，出售可能都無法達(dá)到預(yù)期。大家試探多、成交少，導(dǎo)致市場上能夠看到的交易并不多。

　　隨著這次新冠疫情的爆發(fā)，許多細(xì)分賽道開始或主動或被動地加速進(jìn)入變革和融合的階段。在這個時間窗口下，我們看到許多創(chuàng)業(yè)者和投資人開始沉下心來思考公司未來的去向問題，有優(yōu)勢的企業(yè)希望擴(kuò)大市場占有率、拓展業(yè)務(wù)版圖、加強(qiáng)上下游延展，而面臨困境的企業(yè)也急于破局，找到活下去的機(jī)會。并購整合開始從一個可以考慮但并不迫切的選項(xiàng)，成為高優(yōu)先級的重要戰(zhàn)略。

　　1.  資金端：有能力和意愿出手的買方逐步多樣化

　　現(xiàn)在的并購市場相比于兩年前，有一個比較明顯的趨勢就是資金端的參與方日趨多樣化，不再局限于互聯(lián)網(wǎng)大平臺和超級買家。對比下圖我們能夠看到，在2017年，有能力進(jìn)行大規(guī)模收購的買家還是以互聯(lián)網(wǎng)巨頭和A股上市公司為主;而到了2019年，除互聯(lián)網(wǎng)巨頭以外，中型上市公司也已經(jīng)成為重要的資金提供方，且隨著Buyout、PIPE等交易類型的出現(xiàn)，后期PE機(jī)構(gòu)開始成為收購方。

　　面對本次疫情，很多未上市的大獨(dú)角獸公司由于業(yè)務(wù)體量大、資金流安全，正在更積極的尋找質(zhì)地優(yōu)良同時價格合理的標(biāo)的公司進(jìn)行并購整合，以此補(bǔ)足短板或者開拓疆土，以便在疫情結(jié)束、業(yè)務(wù)爆發(fā)的時候能夠抓住機(jī)會，占領(lǐng)被淘汰企業(yè)釋放出來的市場，快速反彈。

　　同時，后期PE機(jī)構(gòu)也希望利用好這個時間窗口，以更合理的價格收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。在去年我們和市場頭部PE機(jī)構(gòu)的溝通中，許多后期PE機(jī)構(gòu)已經(jīng)將Buyout作為近期的一個重點(diǎn)戰(zhàn)略推進(jìn)，只是仍處于標(biāo)的篩選和估值判斷的磨合階段，這個時機(jī)剛好可以幫助他們加速推動Buyout戰(zhàn)略落地。

　　2. 資產(chǎn)端：業(yè)績表現(xiàn)和融資預(yù)期受到影響，并購優(yōu)先級提高

　　從出售意愿來說，疫情不可避免地影響了大部分公司正常的資本路徑規(guī)劃。受限于投資人溝通、盡調(diào)、訪談等線下工作的開展，原本計劃在今年年初啟動新一輪融資的公司，融資節(jié)奏可能被迫推遲到下半年，更將面臨市場融資需求激增帶來的競爭問題。如果無法在原定的時間內(nèi)拿到錢，公司原有的發(fā)展規(guī)劃也將受到影響，在這個時候，對于創(chuàng)始人來說出售可能成為上策，而投資人也有動力支持出售以及時止損，避免血本無歸。

　　從估值來說，在疫情的影響下衣食住行等各個行業(yè)都受到了極大挑戰(zhàn)，至少一個季度的業(yè)務(wù)停擺帶來的可能是半年的增長放緩和全年的目標(biāo)壓力。

　　如此背景下，預(yù)計部分行業(yè)估值可能會出現(xiàn)調(diào)整，甚至有公司會因?yàn)楝F(xiàn)金流問題面臨資不抵債的風(fēng)險，這些都會使得創(chuàng)始人和股東對公司進(jìn)行一個更謹(jǐn)慎且合理的估值判斷。而資產(chǎn)性價比的增加，也會吸引到更多的買方參與交易。

　　零售板塊：

　　大部分線下零售門店被迫停業(yè)，物流也面臨著交通管制、末端配送等方面的限制。阿里巴巴在2020財年第四季度業(yè)績會上表示，疫情對其供應(yīng)鏈、物流都有很大的影響，收入增長將會放緩，部分板塊也可能出現(xiàn)負(fù)增長。

　　餐飲板塊：

　　根據(jù)美團(tuán)研究院在2020年2月初對3.2萬餐飲商戶的調(diào)查，72.5%的連鎖店表示損失非常大，90%的餐飲商戶面臨資金短缺。

　　住房板塊：

　　根據(jù)貝殼研究院的數(shù)據(jù)，2020年1月重點(diǎn)城市二手房市場成交量大幅減少，新增供給與需求均大幅回落，房源成交周期進(jìn)一步拉長。預(yù)計2020年第一季度全國重點(diǎn)城市二手房成交量出現(xiàn)顯著性回落，疫情對市場的影響至少持續(xù)到上半年。

　　出行板塊:

　　1月26日至31日，全國鐵路、道路、水路、民航發(fā)送旅客同比跌幅最高達(dá)85.4%，旅游行業(yè)損失慘重，線上出行平臺的業(yè)務(wù)量也面臨著90%左右的下降。

　　其他領(lǐng)域：

　　其他可以預(yù)見到的趨勢包括，一季度國內(nèi)手機(jī)市場可能遭遇30%以上的同比下滑，2020年預(yù)計出現(xiàn)4%的同比下滑;截至2月11日近50家汽車經(jīng)銷商集團(tuán)共2,895家4S店中，僅573家復(fù)工，復(fù)工率為19.8%，預(yù)計本次疫情對汽車市場的短期影響將大于2003年的“非典”;今年5G建設(shè)計劃受疫情影響，供貨和建設(shè)節(jié)奏將有所調(diào)整等等不一而足。

　　為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購？

　　從創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的商業(yè)模式出發(fā)，減少競爭和整合資源往往是一個企業(yè)開始考慮并購的主要出發(fā)點(diǎn)，而在本次疫情中，我們看到這些要素在某些行業(yè)中開始加速凸顯，部分企業(yè)甚至已經(jīng)到達(dá)了生死攸關(guān)的臨界點(diǎn)。

　　盡管疫情本身只是一個短期事件，并不會影響行業(yè)和經(jīng)濟(jì)的中長期走向，但在危機(jī)中如何處理機(jī)遇與挑戰(zhàn)，對于每個企業(yè)來說，都可能成為決定其未來幾年走向的關(guān)鍵因素。針對這個特殊時機(jī)所帶來的并購戰(zhàn)略選擇，我們嘗試給出以下解決思路：

　　1. 通過并購消除惡性競爭，提高市場份額，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)模型

　　一如華興過往操刀的經(jīng)典案例，最常見的并購邏輯就是強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，消除惡性競爭，快速占據(jù)領(lǐng)先地位，形成規(guī)模優(yōu)勢，從早些年的滴滴+快的、美團(tuán)+點(diǎn)評、58同城+趕集，直至近些年的貓眼+微影等。我們建議：產(chǎn)品服務(wù)相同，用戶客群重疊，供應(yīng)鏈建設(shè)重復(fù)，補(bǔ)貼營銷費(fèi)用高企的行業(yè)企業(yè)，可以通過合并同類的方式，迅速提升市場份額，降低競爭損耗，提升盈利水平。

　　以生鮮電商為例，在此次疫情中，生鮮電商迎來了高速爆發(fā)期，定鬧鐘搶菜已經(jīng)成了宅家市民的日常，每個人的手機(jī)里都增添了至少2個以上生鮮App，各大生鮮電商平臺都獲得了同比去年數(shù)倍的增長。而回望2019年，卻是生鮮電商困境重重的一年，關(guān)店、裁員、融資失利、現(xiàn)金流斷裂接二連三發(fā)生。“燒錢快，盈利難”是生鮮電商行業(yè)無法規(guī)避的難題。

　　“事實(shí)上這次疫情之下的需求暴漲，已經(jīng)超越了所有平臺的供給能力，是大發(fā)展更是大考驗(yàn)。”在近期溝通中某生鮮企業(yè)CEO認(rèn)為，“這次疫情之后，行業(yè)的供需關(guān)系得到重置，將會進(jìn)入下一個階段供給側(cè)的競爭，拼的是運(yùn)營效率和經(jīng)濟(jì)模型”。疫情期間激增的用戶規(guī)模和訂單量，對各家生鮮平臺的供應(yīng)鏈能力、倉儲和運(yùn)輸能力都提出了巨大的挑戰(zhàn)，也讓各個平臺有機(jī)會重新審視自身的業(yè)務(wù)模式和發(fā)展戰(zhàn)略，生鮮行業(yè)有望更快地從比拼規(guī)模/流量的增量階段向比拼效率/運(yùn)營的存量階段轉(zhuǎn)變。

　　在這個趨勢下，結(jié)合今年的資本環(huán)境，如果依靠單獨(dú)融資帶來的彈藥不足，并購重組則是一個有力的發(fā)展武器。短期占領(lǐng)用戶心智，培養(yǎng)使用習(xí)慣之后，通過后端供應(yīng)鏈能力的優(yōu)勢互補(bǔ)，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，能夠給用戶提供更好的產(chǎn)品和服務(wù)，企業(yè)實(shí)現(xiàn)更好的品控和更快的周轉(zhuǎn)。

　　2. 擴(kuò)大戰(zhàn)場，實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式升級和落地，提升企業(yè)競爭實(shí)力

　　除了消除競爭，并購也是一個獲取能力，場景和商業(yè)模式升級的有力武器。

　　1) 合眾連橫，夯實(shí)流量基礎(chǔ)，擴(kuò)展變現(xiàn)能力

　　根據(jù)Quest Mobile發(fā)布的《2020年中國移動互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)役專題報告——熱點(diǎn)關(guān)注行業(yè)發(fā)展報告》，本次疫情疊加春節(jié)，導(dǎo)致移動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的時長格局發(fā)生變化。相比去年春節(jié)，短視頻、新聞資訊、在線視頻等板塊的時長份額分別實(shí)現(xiàn)了不同程度的增長。

　　雖然從短期來看，本輪增長更多體現(xiàn)的是對于線下娛樂的替代效應(yīng)，但從中長期來看，相對明確的行業(yè)天花板之下，如何通過內(nèi)容生產(chǎn)或運(yùn)營效率的創(chuàng)新獲得存量市場的結(jié)構(gòu)性改變，做到用戶增長、留存和變現(xiàn)的平衡，已經(jīng)成為每個企業(yè)都需要思考的問題。

　　2018年我國移動互聯(lián)網(wǎng)的活躍用戶和消費(fèi)時長初現(xiàn)停滯局面，我們在完成了陌陌/探探的交易之后就觀察到市場上很多的流量類公司，開始將引入戰(zhàn)投或者出售作為一個選項(xiàng)認(rèn)真考慮，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們手中掌握的流量入口、用戶數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)場景、技術(shù)能力和財務(wù)資源，都是打破公司內(nèi)生增長瓶頸并快速實(shí)現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)的有效武器。

　　然而隨著巨頭投資并購思路的轉(zhuǎn)換，單純通過燒錢擴(kuò)大規(guī)模的流量類資產(chǎn)已經(jīng)難以對巨頭產(chǎn)生吸引力。相比之下，具備扎實(shí)的內(nèi)容、獨(dú)特且高質(zhì)量的用戶積累、以及高效的產(chǎn)品運(yùn)營能力的公司，才能夠?qū)�巨頭真正產(chǎn)生價值。

　　騰訊和阿里對于B站的投資，尤其B站上市之后的持續(xù)加碼，就是一個典型的參考案例。根據(jù)公開資料，B站在內(nèi)容端共有110萬的月活躍創(chuàng)作者(同比增長93%)，每個月產(chǎn)生310萬的視頻內(nèi)容(同比增長83%)，用戶每月互動25億條(同比增長122%)。在用戶端B站的MAU已經(jīng)超過1.2億人，并且擁有顯著高于競爭對手的超過100分鐘的人均單日使用時長和超過80%的12月留存率。B站獨(dú)特的創(chuàng)作生態(tài)和社區(qū)氛圍，垂直、精準(zhǔn)、高粘性、高活躍度的流量，對于互聯(lián)網(wǎng)巨頭來說是一個不容小覷的新興勢力，也是其一直以來獲得巨頭青睞的原因。

　　此外，去年我們幫助知乎進(jìn)行融資的時候，也明顯感受到知乎獨(dú)特的用戶社區(qū)氛圍和豐富的知識內(nèi)容儲備對于戰(zhàn)略方們的稀缺價值，在融資策略上采取了以戰(zhàn)略牽頭帶動財務(wù)融資的方案，成功引入了快手和百度兩大戰(zhàn)略方，實(shí)現(xiàn)了各方的流量互通以及多樣化產(chǎn)品矩陣的突破。

　　2) 線下區(qū)域整合，增強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)

　　相比線上平臺，零售、物流、旅游等重線下運(yùn)營的行業(yè)在本次疫情中受到了更大的影響，對于部分中小企業(yè)來說，如果現(xiàn)金流規(guī)劃不合理或者沒有足夠的現(xiàn)金儲備，甚至可能面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險。但與此同時，本輪危機(jī)也將倒逼行業(yè)整合的加劇，擁有豐富的現(xiàn)金儲備、高效的管理能力和靈活的應(yīng)對措施的企業(yè)，不僅能夠在疫情中活下來，甚至有望占據(jù)更大的市場份額。

　　某線下零售企業(yè)的CEO就向我們表示，“在這輪危機(jī)中，區(qū)域型企業(yè)的抗風(fēng)險能力低，往往最容易倒下，但他們占據(jù)的稀缺的線下點(diǎn)位和網(wǎng)絡(luò)資源，對于我們而言又具備獨(dú)特的市場價值。”行業(yè)頭部企業(yè)有望通過整合快速實(shí)現(xiàn)區(qū)域擴(kuò)張，增強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和上下游的溢價能力，實(shí)現(xiàn)突圍。

　　鏈家的經(jīng)驗(yàn)或許可以為各位創(chuàng)業(yè)者提供一個參考范例。鏈家在2001年成立，在2014年以前一直扎根于北京，直到2015年初，開始向全國范圍快速擴(kuò)張。鏈家先后收購了成都伊誠、上海德祐、深圳中聯(lián)、杭州盛世管家、重慶大業(yè)興、濟(jì)南孚瑞不動產(chǎn)、廣州滿堂紅等區(qū)域性龍頭公司，實(shí)現(xiàn)了全國范圍內(nèi)市占率的快速提升。在短短1年內(nèi)，鏈家的門店規(guī)模從1,500間增長到5,000家，經(jīng)紀(jì)人從3萬名增長到8萬名，快速完成了從北京龍頭企業(yè)到全國房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)一把手的轉(zhuǎn)變，通過并購換時間，搶占了房地產(chǎn)市場爆發(fā)的先機(jī)。收購?fù)瓿珊螅�鏈家進(jìn)一步將在北京市場積累的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)和管理模式快速輸出到其他地區(qū)，以實(shí)現(xiàn)整體運(yùn)營效率的提升。

　　3) 業(yè)態(tài)與品類充分融合，提升抗風(fēng)險能力

　　以消費(fèi)行業(yè)為例，業(yè)態(tài)間線上與線下、近場與遠(yuǎn)場的區(qū)別，品類間高頻與低頻、厚利與薄利的區(qū)別是衡量一個消費(fèi)企業(yè)商業(yè)模式的主要維度，而企業(yè)在不同維度之間的覆蓋與取舍，則決定了其增長的邊界與抵抗風(fēng)險的能力。基于消費(fèi)品類(可選/必選)和消費(fèi)方式(到店/到家)的差異，我們看到此次疫情對于消費(fèi)行業(yè)的影響有明顯分化：

　　百貨、購物中心以可選消費(fèi)品為主，在疫情之下遭遇客流下降，租金收入承壓，部分需求導(dǎo)流至線上場景。商超、便利店承接了居民囤貨采購的主要需求，但同時也考驗(yàn)了經(jīng)營實(shí)體的供應(yīng)鏈實(shí)力，部分采購和物流配送過關(guān)的企業(yè)可以進(jìn)一步提振發(fā)展，而部分區(qū)域性、供應(yīng)鏈實(shí)力弱的實(shí)體可能會面臨商品短缺匱乏的局面。電商平臺影響中性，疫情將進(jìn)一步強(qiáng)化用戶的線上消費(fèi)習(xí)慣。外賣、到家類電商服務(wù)需求激增，低成本大規(guī)模獲客，有助于培養(yǎng)用戶習(xí)慣，短期會考驗(yàn)供應(yīng)鏈實(shí)力，中長期會獲益。

　　黑天鵝事件對于不同品類和業(yè)態(tài)的消費(fèi)企業(yè)影響差異較大，相比之下，以阿里、京東、美團(tuán)等為代表的覆蓋多品類和多業(yè)態(tài)的平臺型公司在資源調(diào)配和彈性運(yùn)營上顯示出了單一企業(yè)所無法比擬的優(yōu)勢，也展示出了更強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。

　　一方面通過將自身的線上化運(yùn)營能力快速賦能給線下門店和餐飲商戶，既保證了生態(tài)內(nèi)企業(yè)的存續(xù)和發(fā)展，也為疫情結(jié)束后的供應(yīng)鏈鞏固和拓展打下了基礎(chǔ);另一方面通過多品類運(yùn)營，能夠更好地承接住本輪疫情下激增的生鮮等品類用戶，實(shí)現(xiàn)用戶在不同品類之間的流轉(zhuǎn)，增強(qiáng)規(guī)模優(yōu)勢，強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)模型。

　　對于在某一品類或者某一業(yè)態(tài)有優(yōu)勢業(yè)務(wù)的公司來說，并購整合則是其完成平臺擴(kuò)充的主要手段，以2019年蘇寧收購家樂福中國80%股份為例，蘇寧通過本次交易完成了全品類營銷戰(zhàn)略在快消類目上的突破，補(bǔ)足了大快消的短板，實(shí)現(xiàn)了全產(chǎn)品全場景的運(yùn)營，以滿足消費(fèi)者不斷升級的消費(fèi)需求。

　　近期也有不少以線下消費(fèi)為主的企業(yè)在和我們進(jìn)行溝通，思考如何探索線上線下全渠道的發(fā)展道路，包括與互聯(lián)網(wǎng)巨頭或細(xì)分賽道的頭部企業(yè)進(jìn)行業(yè)務(wù)與資本層面的戰(zhàn)略合作，我們預(yù)計2020年會有更多的企業(yè)通過戰(zhàn)略合作或并購重組的形式加快整合線上線下資源，走融合發(fā)展之路。

　　3. 并購不完全等同于出售，適當(dāng)?shù)墓蓶|結(jié)構(gòu)調(diào)整更利好公司長期發(fā)展

　　提到并購，大家直覺上會認(rèn)為是創(chuàng)業(yè)失敗，特別是對引入戰(zhàn)略方有顧慮，擔(dān)心站隊(duì)影響到公司未來的獨(dú)立發(fā)展和資本運(yùn)作。根據(jù)操盤并購交易多年的經(jīng)驗(yàn)看，有經(jīng)驗(yàn)的財務(wù)顧問往往能夠通過各個層面的結(jié)構(gòu)設(shè)計和技術(shù)手段，平衡協(xié)調(diào)股東利益，確保創(chuàng)始人或管理團(tuán)隊(duì)的實(shí)際控制力，為公司保留一定的經(jīng)營獨(dú)立性和未來上市的靈活性。實(shí)際上，對于本身質(zhì)地優(yōu)良、發(fā)展路徑清晰的企業(yè)，投資人和戰(zhàn)略股東往往更愿意將公司的經(jīng)營決策權(quán)交到管理層的手中，以實(shí)現(xiàn)股東利益的最大化。

　　在本次疫情中，我們也看到許多原本發(fā)展勢頭很好的公司，由于整體經(jīng)濟(jì)停滯的原因受到了重創(chuàng)。這個時候找到更強(qiáng)有力的大股東支持，也不失為一種選擇。一方面戰(zhàn)略方本身就是市場上口袋最深的一批投資人，又往往能夠撬動更多的資金，可以增強(qiáng)公司抵抗周期不確定性風(fēng)險的能力;另一方面戰(zhàn)略方也能夠調(diào)動更多的市場資源，無論是通過增信措施獲得更大的信貸支持，還是借助戰(zhàn)略方其他關(guān)聯(lián)公司的業(yè)務(wù)能力實(shí)現(xiàn)快速的合作落地，都能夠在這個特殊時期幫助公司更快超越其他競爭對手，取得領(lǐng)先地位。

　　4. 抓住市場時機(jī)，適時出售獲取流動性

　　創(chuàng)新與變化是新經(jīng)濟(jì)行業(yè)的常態(tài)，每一年、每個季度甚至每一天，行業(yè)走勢、市場格局和各方勢力角逐都在發(fā)生變化，在這之中并購的機(jī)會并不是常常都有的。買方提出一個并購建議，其實(shí)是考慮了其業(yè)務(wù)發(fā)展需要、內(nèi)部資源配置、行業(yè)競爭的緊迫性等多重因素之后提出的慎重結(jié)果。在多年的并購經(jīng)驗(yàn)中，我們其實(shí)看到不少創(chuàng)業(yè)者，因?yàn)榉N種原因錯失了很好的并購機(jī)會，最終企業(yè)發(fā)展一般，創(chuàng)始人和投資人也無法獲得基本的經(jīng)濟(jì)回報。

　　在目前競爭日趨激烈的市場環(huán)境中，我們建議所有的企業(yè)家和投資人，都開始提前考慮行業(yè)終局的問題，包括終局會在什么時候到來、最終有哪幾家公司能夠存活下來、公司自己能否在終局中占據(jù)一席之地，再以更開放的心態(tài)將出售作為一個潛在選項(xiàng)。如果有合適的出售機(jī)會，建議公司小心溝通、慎重考慮，適時地落袋為安，獲取流動性。同時也可以咨詢財務(wù)顧問的建議，通過結(jié)構(gòu)設(shè)計在獲取流動性的同時保留部分股權(quán)，收獲未來的增值空間。

　　我該怎么買/賣？

　　并購本身是一個十分需要經(jīng)驗(yàn)、能力和技巧的事情，并購交易考驗(yàn)的不僅是買賣雙方對于機(jī)會的把握，更是對于交易節(jié)奏、各方心態(tài)和利益權(quán)衡的把控。尤其在外部宏觀環(huán)境高度不確定、并購窗口對于各個參與方來說都可能稍縱即逝的當(dāng)下，一次溝通機(jī)會的錯失或一個概念的誤解，都可能導(dǎo)致并購交易的失敗。在當(dāng)前市場環(huán)境下，我們建議企業(yè)家和投資人重點(diǎn)關(guān)注以下幾個問題。當(dāng)然，并購交易的魅力就在其不可復(fù)制性及不確定性，最好的策略永遠(yuǎn)是case by case地定制最適合的解決方案。

　　1. 通過創(chuàng)新型技術(shù)手段解決估值差異

　　買賣雙方對估值的分歧是并購交易中最為常見，也是首先需要解決的問題。尤其伴隨疫情帶來的市場環(huán)境惡化，買賣雙方甚至雙方的股東之間、股東與管理層之間對于標(biāo)的公司的長期價值都會有不一樣的判斷。在并購交易談判中，各方需要對于估值有一個更全面和綜合的理解，估值并不只是一個簡單的數(shù)字，其背后隱含很多要素，可以拆解成一套組合拳去平衡各方利益。

　　按照我們過去諸多項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)，通過創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)設(shè)計，利用好各方估值預(yù)期與風(fēng)險偏好的差異，再配合不同的支付工具、支付時點(diǎn)和支付前提等安排，是可以最終幫助各方在估值上達(dá)成一致的。

　　2. 買方需要優(yōu)先保證自身現(xiàn)金流安全，考慮多樣化的對價支付方案

　　并購交易中通常會采取現(xiàn)金+股票的形式支付對價，尤其交易各方對于自身資本投入和未來風(fēng)險與收益都會有不同的判斷，現(xiàn)金和股票對價的不同組合形式往往能夠幫助消除分歧。

　　在特殊時期，企業(yè)更應(yīng)該時刻注意運(yùn)營現(xiàn)金流的安全邊界，儲備足夠的資金以應(yīng)對外部市場風(fēng)險和內(nèi)部整合風(fēng)險。這種情況下，建議充分考慮多樣化的對價支付方案，在保證公司業(yè)務(wù)運(yùn)營所需資金的同時，更多地利用自身頭部企業(yè)的估值溢價，交易雙方共享合并后公司的增值空間。

　　3. 掌握好并購和融資的節(jié)奏，充分把握整合帶來的機(jī)會和利好

　　在現(xiàn)金為王的當(dāng)下，為了避免讓并購交易影響到公司正常的融資節(jié)奏，需要尤其掌握好并購和融資的關(guān)系。對于交易雙方業(yè)務(wù)協(xié)同顯著，且整合效果明顯的公司，可以考慮在并購后立即啟動新一輪融資，充分把握并購整合帶來的協(xié)同效應(yīng)，甚至在并購?fù)瑫r和老股東溝通，爭取現(xiàn)有投資人的支持。對于目前單獨(dú)融資存在一定難度，或者估值接近天花板的公司，可以考慮并購和融資同步進(jìn)行并且互為前提，以并購為融資提供估值基礎(chǔ)，以融資解決并購的資金需求。

　　4. 提前做好并購后整合的影響預(yù)判，最小化整合風(fēng)險

　　并購后的整合涉及到人員安排、業(yè)務(wù)優(yōu)化、資源銜接、品牌管理、客戶運(yùn)營等公司生產(chǎn)運(yùn)營的方方面面，在整合過程中也會產(chǎn)生一定規(guī)模的資金消耗，其影響不容小覷。尤其在當(dāng)前市場環(huán)境下，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境調(diào)整以及行業(yè)格局的劇烈變化都會對并購交易的目標(biāo)和效果產(chǎn)生不確定性影響，交易各方都應(yīng)該對交易后的整合風(fēng)險盡早進(jìn)行預(yù)判，并及時規(guī)劃相應(yīng)的解決方案，以達(dá)到并購效果的最大化。

　　5. 區(qū)分企業(yè)價值和資產(chǎn)價值的差異，平衡買賣雙方訴求

　　由于宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)不景氣，加之本次疫情帶來的現(xiàn)金流危機(jī)，不少公司可能會在短期內(nèi)企業(yè)價值降低，甚至陷入經(jīng)營困境和破產(chǎn)清算的風(fēng)險。針對此類資產(chǎn)的并購交易，需要尤其區(qū)分企業(yè)價值和資產(chǎn)價值的差異，通過創(chuàng)新型的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計平衡買賣雙方訴求，在賣方的變現(xiàn)需求和買方的資源需求中取得平衡，既降低買方面臨的潛在風(fēng)險，又保障賣方股東的投資成本，以最終促成交易。資產(chǎn)交易、分拆出售、債務(wù)重組、資產(chǎn)證券化等都是潛在的解決方案。

　　6. 新經(jīng)濟(jì)企業(yè)并購結(jié)構(gòu)、條款更為復(fù)雜，處理好各方利益平衡

　　新經(jīng)濟(jì)企業(yè)在發(fā)展過程中通常短期內(nèi)經(jīng)歷了多輪融資，股東結(jié)構(gòu)復(fù)雜，加之新經(jīng)濟(jì)行業(yè)變化快、競爭強(qiáng)、各方勢力割據(jù)的特點(diǎn)，涉及到新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的并購交易，也往往在結(jié)構(gòu)設(shè)計和條款談判方面與傳統(tǒng)行業(yè)不同。在并購交易中，需要處理好雙方團(tuán)隊(duì)的安排、優(yōu)先股股東權(quán)利的設(shè)計、戰(zhàn)略資源的合作、公司治理結(jié)構(gòu)的完善等多重商業(yè)和技術(shù)問題，且由于交易參與方眾多，往往涉及到管理層、早期股東、中后期股東、戰(zhàn)略股東、行業(yè)競爭對手、互聯(lián)網(wǎng)巨頭等多方的利益沖突，在這其中針對各方的撮合、協(xié)調(diào)和平衡工作就尤為重要，有經(jīng)驗(yàn)的財務(wù)顧問恰恰能夠借助其第三方的角色優(yōu)勢，幫助各方尋求利益共贏的解決方案。

　　7. 利用好線上工具，盡快推動交易

　　受到疫情影響，交易中涉及到的線下會面及外出差旅都將面臨現(xiàn)實(shí)性障礙。建議在項(xiàng)目執(zhí)行前期更多地利用線上工具開展工作，盡快推動項(xiàng)目到實(shí)質(zhì)階段。可以利用的線上工具包括：視頻/電話會議產(chǎn)品、團(tuán)隊(duì)協(xié)作產(chǎn)品、VDR(虛擬資料室)等。

　　在黑天鵝頻發(fā)的2020年，我們給所有創(chuàng)業(yè)者的建議是：在業(yè)務(wù)不放松的同時，多重形式的資本市場產(chǎn)品都值得考慮，無論是并購、分拆還是其他新型的融資工具(如可交換債、ABS等)，唯有充足的糧草和彈藥，方能更好地應(yīng)對未知與變化。