貝因美曾經(jīng)是國產(chǎn)奶粉第一品牌，是民族之光，但2013年后由于一系列經(jīng)營策略方面的重大錯誤，近幾年也一度深陷虧損泥潭。

　　2018年以來，創(chuàng)始人謝宏的重新出山以及以職業(yè)經(jīng)理人包秀飛為首的新一屆管理層，針對貝因美歷史遺留的問題進(jìn)行了大刀闊斧的改革，在戰(zhàn)略、產(chǎn)品、渠道、市場、機(jī)制等層面都做出了深化改造。

　　2020年2月貝因美發(fā)布了《2020年—2024年發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要》，提出了新的品牌定位「育兒專家，親子顧問」，力爭產(chǎn)品銷售規(guī)模重回行業(yè)前三甲，成為母嬰行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)。

　　從2019年業(yè)績快報來看，2019年全年實(shí)現(xiàn)收入27.97億，同比增長12.3%，擺脫了多年持續(xù)下滑的困境;其中，四季度扣非凈利潤1100萬，連續(xù)兩個季度實(shí)現(xiàn)盈利，新一屆管理層的改革效果立竿見影。

　　值得一提的是，為了更好的服務(wù)企業(yè)戰(zhàn)略，貝因美建立了與員工共享利益的長效機(jī)制，持股計劃參與人員多達(dá)869人，非董監(jiān)高主干人員占總持股計劃的65.15%，這將促進(jìn)各方共同關(guān)注公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。

　　在國產(chǎn)品牌利好政策的推動下，國產(chǎn)奶粉品牌逐漸復(fù)蘇，并預(yù)計2020年市場份額方面國產(chǎn)品牌將超越外資品牌，貝因美作為A股唯一專注嬰幼兒奶粉賽道稀缺標(biāo)的仍然有很大的機(jī)會重回中國領(lǐng)導(dǎo)品牌。這值得投資者進(jìn)一步關(guān)注。

　　·國產(chǎn)奶粉復(fù)蘇的機(jī)會

　　·貝因美大刀闊斧改革

　　·貝因美改革初效

　　/ 01 /

　　國產(chǎn)奶粉復(fù)蘇的機(jī)會

　　2008年三聚氰胺事件曝光，國產(chǎn)奶粉陷入信任危機(jī)，2008-2015年國產(chǎn)奶粉市場份額不斷下降，市場幾近被進(jìn)口產(chǎn)品壟斷，資本市場幾乎放棄了對國產(chǎn)品牌的關(guān)注。但隨著2019年底中國飛鶴港股上市，亮眼的業(yè)績讓市場信心大振，中國飛鶴2019年收入137.2億，凈利潤竟然高達(dá)39.3億，連伊利、蒙牛這樣的一線品牌都望其項(xiàng)背。

　　尋找國產(chǎn)奶粉品牌復(fù)蘇的原因，我們要回顧歷史、用發(fā)展的眼光看當(dāng)下的國產(chǎn)奶粉市場。天風(fēng)證券針對奶粉行業(yè)做了個消費(fèi)百年時鐘圖，清晰的解釋了中國奶粉行業(yè)的四個發(fā)展階段。

　　2015年下線市場(一二線以下)開始邁進(jìn)消費(fèi)升級的第三消費(fèi)時代，消費(fèi)者對奶粉的產(chǎn)品質(zhì)量和品牌形象提出了更高的要求。下線城市消費(fèi)者偏好如母嬰店等傳統(tǒng)銷售渠道，且消費(fèi)者在品牌選擇上則更看重熟人或母嬰店老板推薦，因此渠道導(dǎo)向特征更為明顯。外資品牌由于下沉力不足，下線市場讓渡出來的紅利被國產(chǎn)品牌搶占先機(jī)。

　　數(shù)據(jù)顯示，對于國產(chǎn)奶粉品牌，三四線城市的消費(fèi)者信心更強(qiáng)，購買意愿遠(yuǎn)高于一二線城市;同時90、95后互聯(lián)網(wǎng)原住民對于國產(chǎn)奶粉品牌消費(fèi)信心更強(qiáng)，購買意愿也遠(yuǎn)高于一二線城市。

　　下線城市人口全國占比70%以上，疊加更高的出生率，下線城市新生人口預(yù)計占全國80%左右。除新生兒人口數(shù)量外，三四線城市消費(fèi)能力也在不斷提升。不用受高房價的壓抑，這也可以進(jìn)一步釋放他們的消費(fèi)能力。

　　2018年1月生效的《嬰幼兒配方乳粉產(chǎn)品配方注冊管理辦法》限制每家奶粉產(chǎn)品制造商注冊最多三個產(chǎn)品系列，品牌數(shù)量從2600個縮減到424個(截至 2019年8月國家公布的50批奶粉配方注冊名單)，80%以上的奶粉品牌被淘汰。雜牌出清，導(dǎo)致市場集中度提高，具有一定品牌影響力的公司快速收割其留下的空白市場。

　　農(nóng)業(yè)農(nóng)村部發(fā)布的《2019中國奶業(yè)質(zhì)量報告》數(shù)據(jù)顯示，嬰幼兒配方乳粉抽檢合格率99.99%，同比提高0.4個百分點(diǎn)。通過品質(zhì)評估發(fā)現(xiàn)，國產(chǎn)奶品質(zhì)明顯優(yōu)于進(jìn)口奶。

　　「奶粉注冊制」的實(shí)施、「下線市場需求高端化」以及「國產(chǎn)奶粉品質(zhì)的信心恢復(fù)」迎來了國產(chǎn)奶粉的強(qiáng)勢回暖，根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，國產(chǎn)奶粉市場份額從2015年的40%上升到2018年的49%。國家發(fā)改委于2019年6月印發(fā)的《國產(chǎn)嬰幼兒配方乳粉提升行動方案》中，目標(biāo)是使國產(chǎn)奶粉維持60%的自給水平，并且鼓勵采用鮮奶進(jìn)行生產(chǎn)，這都有利于國產(chǎn)奶粉品牌份額持續(xù)提升。

　　國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2019年我國出生人口1465萬人，較2018年減少3.8%，出生人口數(shù)連續(xù)第三年呈下跌態(tài)勢。新生兒的減少將不利中國嬰幼兒配方奶粉市場的增長，但中國出生后六個月純粹以母乳喂養(yǎng)嬰幼兒的比例仍然維持在不到30%的低位，隨著2019年中國人均GDP突破一萬美金，奶粉的增長逐漸從由量驅(qū)動轉(zhuǎn)變?yōu)橛蓛r驅(qū)動。

　　根據(jù)Frost&Sullivan提供的預(yù)測，2018-2023年超高端和高端市場的零售價值將分別維持16.9%和16.3%的復(fù)合年增長水平。

　　/ 02 /

　　貝因美大刀闊斧改革

　　貝因美崛起于2008年食品安全問題紅利，是在三聚氰胺事件中少數(shù)幾家未被檢測出問題的奶粉企業(yè)之一。“三聚氰胺事件”發(fā)生后，行業(yè)發(fā)生了洗牌，貝因美迅速搶占市場份額。2013年是貝因美的高光時刻，成為國產(chǎn)奶粉第一品牌，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入61.2億，凈利潤則高達(dá)7.2億。

　　然而，2013年之后貝因美在新的競爭環(huán)境中逐漸衰落，細(xì)數(shù)其衰落的原因可以歸為：

　　1)創(chuàng)始人謝宏于2011年離職，此后貝因美管理層換帥頻繁，特別是2014年轉(zhuǎn)戰(zhàn)“嬰童食品第一品牌”，在奶粉、米粉核心業(yè)務(wù)之外重點(diǎn)打造兒童奶的錯誤戰(zhàn)略;

　　2)2013年受國家發(fā)改委反壟斷調(diào)查影響，貝因美對產(chǎn)品全線降價，但給經(jīng)銷商的拿貨價卻沒有變化，渠道關(guān)系逐步惡化，價格體系崩盤，竄貨嚴(yán)重;

　　3)2015年貝因美犯了“大企業(yè)病”，錯誤的將經(jīng)銷商變?yōu)榇�理商體制，忽視了終端動銷的重要性，導(dǎo)致產(chǎn)品和資金的積壓，使得過半經(jīng)銷商流失;

　　4)品牌定位不準(zhǔn)導(dǎo)致品牌拉力不夠，過度依賴渠道推力，費(fèi)用率攀升;

　　5)渠道轉(zhuǎn)型是導(dǎo)致近十年來中國奶粉行業(yè)格局變換的關(guān)鍵因素，根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，奶粉行業(yè)商超百貨渠道占比從2011年的49%下降到2018年的17%，電商渠道占比從2011年的15%提升至2018年的28%，母嬰渠道占比從2011年的36%提升至2018年的56%。

　　盡管貝因美犯了很多經(jīng)營上的錯誤，但公司自創(chuàng)立伊始便定下“對寶寶負(fù)責(zé)，讓媽媽放心”的質(zhì)量方針，20多年初心不變，專注滿足嬰幼兒健康成長的營養(yǎng)等需要，貝因美仍然是國產(chǎn)最受信賴品牌之一。

　　面對困境，2018年5月，食品專業(yè)出身的創(chuàng)始人謝宏董事長重新出山。2018年7月，公司又聘請了包秀飛擔(dān)任總經(jīng)理。根據(jù)公開資料，包秀飛曾在杭州娃哈哈、上海百事、惠氏 (中國)公司先后任職，加入貝因美公司之前，就職于荷蘭皇家菲仕蘭中國業(yè)務(wù)集團(tuán)任美素佳兒首席銷售官及消費(fèi)型乳制品總經(jīng)理。

　　2019年12月，公司更名為貝因美股份有限公司，接著又發(fā)布了《2020年—2024年發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要》，并提出了新的品牌定位，「育兒專家，親子顧問」，重回母嬰生態(tài)圈建設(shè)，幫助寶寶健康成長、幫助媽媽成就母愛、幫助家庭幸福和諧。

　　戰(zhàn)略綱要中提出了兩階段發(fā)展目標(biāo)，第一階段：建設(shè)以用戶數(shù)據(jù)為核心，產(chǎn)品為基礎(chǔ)，數(shù)字化驅(qū)動的母嬰新零售業(yè)務(wù)模式，產(chǎn)品銷售規(guī)模重回行業(yè)“三甲” ，成為母嬰行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)。第二階段：以數(shù)據(jù)為驅(qū)動，擴(kuò)展相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)，合縱聯(lián)合，構(gòu)筑母嬰生態(tài)圈，生態(tài)圈營收突破千億，成為母嬰行業(yè)平臺企業(yè)。

　　為了更好的服務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，貝因美在產(chǎn)品、渠道、市場、管理等方面進(jìn)行了積極的變革。

　　在產(chǎn)品方面，大單品戰(zhàn)略助推增長，高端差異化尋求新發(fā)展。

　　包秀飛上任后，提出了打造大單品戰(zhàn)略，打造明星單品，深入消費(fèi)者，持續(xù)加強(qiáng)品牌力。“愛+”和“經(jīng)典優(yōu)選”就是貝因美重點(diǎn)打造的單品，根據(jù)官方披露的消息，預(yù)計2019年“愛+”實(shí)現(xiàn)約10個億的銷售額，占總收入比30%+，同比增長40%+;經(jīng)典優(yōu)選實(shí)現(xiàn)約3個億的銷售額，占總收入比10%+，同比增長 50%+。

　　通過大單品戰(zhàn)略有利于提升品牌價值，加速市場下沉。大單品戰(zhàn)略在飛鶴、伊利、湯臣倍健的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中都發(fā)揮了極其重要的作用。近年來飛鶴將資源重點(diǎn)傾斜在“星飛帆”單品，體量由2014年3億元增長至2019年近70億大單品，貢獻(xiàn)總收入的50%左右，成功打造明星大單品，帶動了飛鶴整體品牌力的提升。

　　隨著奶粉新政的逐步實(shí)施，各奶粉企業(yè)開始了不斷蠶食剩余份額的過程，牛奶粉行業(yè)競爭趨于白熱化。尋求差異化、細(xì)分化發(fā)展，占據(jù)細(xì)分市場份額保證未來發(fā)展動力成為了各家企業(yè)不斷發(fā)展的方向。

　　從市場情況來看，目前我國嬰幼兒奶粉產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整主要有兩個方向：一是從牛奶粉向羊奶粉方向調(diào)整，由于羊奶所特有的分子結(jié)構(gòu)，更易于消化、吸收，羊奶粉也正成為部分哺乳期媽媽的選擇。二是從普通產(chǎn)品向高價值產(chǎn)品方向調(diào)整，比如有機(jī)嬰幼兒配方奶粉、高營養(yǎng)元素添加的嬰幼兒特配奶粉等。

　　在羊奶、有機(jī)奶方面，2019年5月貝因美聯(lián)合Bubs成立合資公司貝鉑仕(上海)品牌管理有限公司(貝因美持股51%)，Bubs是澳洲高端嬰幼兒食品品牌，主打高端羊奶粉、全天然無添加有機(jī)米粉及有機(jī)果泥輔食產(chǎn)品。合資公司將借助貝因美在全國3萬家母嬰店的覆蓋網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)行Bubs羊奶、有機(jī)牛奶嬰幼兒配方粉以及有機(jī)嬰幼兒食品的銷售與推廣。

　　在特配奶粉方面，貝因美已有“無乳糖配方食品、早產(chǎn)兒/低出生體重嬰兒配方食品、嬰兒營養(yǎng)補(bǔ)充劑”三個配方獲批注冊，其中無乳糖配方產(chǎn)品已于2019年4月份實(shí)施產(chǎn)業(yè)化上市，這也是首家國內(nèi)企業(yè)獲準(zhǔn)注冊特殊醫(yī)學(xué)用途配方食品。

　　品質(zhì)始終是食品行業(yè)的根本，貝因美全流程嚴(yán)格把控，從源頭到終端，嚴(yán)選12厘米的牧草、26道工序，284個檢測指標(biāo)，2690個質(zhì)控參數(shù)，MES全程追溯系統(tǒng)。貝因美自創(chuàng)立以來就高度重視科研創(chuàng)新力量的培養(yǎng)，在被稱為“史上最嚴(yán)奶粉新政”的背景下，貝因美以17個系列、51個配方的成功注冊成為行業(yè)標(biāo)桿。

　　在渠道方面，推行大經(jīng)銷商制，加強(qiáng)大客戶戰(zhàn)略合作，擁抱網(wǎng)紅經(jīng)濟(jì)。

　　當(dāng)前奶粉市場主要有三大渠道，母嬰店、商超百貨和電商。因?yàn)槟笅氲暧兄�更為專業(yè)的水平和更好的體驗(yàn)，產(chǎn)品和服務(wù)一條龍，更受消費(fèi)者青睞。商超百貨店各種產(chǎn)品都賣，缺乏專業(yè)性和體驗(yàn)服務(wù)，而且進(jìn)場費(fèi)、條碼費(fèi)高昂，呈現(xiàn)往下走的趨勢。此前，貝因美錯誤的代理商制度錯過了母嬰店布局的紅利期，嚴(yán)重影響了公司業(yè)務(wù)的發(fā)展。

　　自2019年起，貝因美的渠道開始以新零售的架構(gòu)來搭建，由代理制向大經(jīng)銷商制推行，同時用互聯(lián)網(wǎng)、新零售的方式把小經(jīng)銷商做成一個服務(wù)平臺，為客戶提供物流、現(xiàn)金流、商流等方面的服務(wù)。隨著公司對渠道結(jié)構(gòu)的陸續(xù)調(diào)整， 渠道優(yōu)化效應(yīng)對公司營收和利潤的幫助也有望逐漸體現(xiàn)出來。

　　同時與孩子王、愛嬰島、天貓和京東等大客戶達(dá)成戰(zhàn)略合作，以此快速的提升公司的銷量水平和品牌影響力。貝因美還和阿里云簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議，共同構(gòu)建數(shù)據(jù)中臺，提升數(shù)據(jù)技術(shù)。2020年3月，董事會審議通過設(shè)立全資信息技術(shù)子公司以及消費(fèi)者運(yùn)營及數(shù)字營銷服務(wù)子公司，這將提高公司信息技術(shù)的價值轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)公司數(shù)字資產(chǎn)價值提升。

　　2020年1月，董事會審議通過投資成立MCN合資公司，自主發(fā)展母嬰達(dá)人孵化、內(nèi)容營銷、數(shù)字營銷等新的市場推廣方式。這是順應(yīng)新零售發(fā)展趨勢，積極擁抱網(wǎng)紅經(jīng)濟(jì)的具體舉措，有助于幫助公司觸達(dá)90、95后等年輕消費(fèi)人群。

　　在市場方面，做深三四線市場，鞏固核心市場，布局新生兒數(shù)量多的新市場。

　　利用貝因美之前仍在的三四線品牌影響力，快速做下沉。此外，通過與村淘等做鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村市場的電商合作，進(jìn)一步做深做透三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村市場。2020年2月，董事會審議通過收購昱嘉乳業(yè)100%股權(quán)。昱嘉乳業(yè)有限公司是呼倫貝爾市農(nóng)牧產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè)，擁有“愛西姆”、“恬樂寶”、“貝爾小親親”三個系列嬰幼兒配方乳粉產(chǎn)品配方注冊證書，產(chǎn)品主要銷往我國三四線城市及村鎮(zhèn)。通過此次股權(quán)收購，公司將有效實(shí)現(xiàn)品牌下沉，拓展更加廣大的鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場。

　　對原先的核心市場，如安徽、山東、河南、河北、浙江市場繼續(xù)鞏固，市場做的更為扎實(shí)，用盡快的時間實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長，營收規(guī)模盡快達(dá)到高峰時數(shù)值。

　　逐漸布局新生兒數(shù)量多的新市場，如后繼重點(diǎn)拓展江蘇、湖南、湖北、四川等市場，這些市場先培育再逐漸滲透，為后繼公司實(shí)現(xiàn)可持續(xù)性增長奠定基礎(chǔ)。

　　在管理方面，聚焦主業(yè)，推行持股計劃激發(fā)二次創(chuàng)業(yè)激情。

　　2018年12月，公司擬將所持澳大利亞達(dá)潤工廠51%的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓予恒天然SPV，轉(zhuǎn)讓對價為1.2億澳元(2015年1.02億澳元收購進(jìn)來)，折合人民幣5.95億元。

　　2019年9月，董事會審議通過全資孫公司黑龍江貝因美現(xiàn)代牧業(yè)有限公司與河北康宏牧業(yè)有限公司開展戰(zhàn)略合作成立合資公司，現(xiàn)代牧業(yè)以目前養(yǎng)殖的奶牛等生物性資產(chǎn)出資4504萬元，持有合資公司34.6%的股權(quán)，合資公司優(yōu)先向貝因美乳業(yè)以合理市場價格供應(yīng)原奶。

　　新一屆管理層的上任，火速對歷史問題進(jìn)行了處理和解決，通過出售、合資等方式剝離非主業(yè)，利用各方的優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的更高效運(yùn)營，同時通過集中抓好產(chǎn)效、品效、客效、費(fèi)效、人效等提升內(nèi)部管理水平。

　　為了更好的服務(wù)企業(yè)戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)公司、股東和員工利益的一致性，貝因美建立了與員工共享利益的長效機(jī)制，促進(jìn)各方共同關(guān)注公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。根據(jù)第二期員工持股計劃，參與該計劃的員工多達(dá)869人，非董監(jiān)高的主干人員占員工持股計劃總份額的65.15%。

　　新一屆管理層歷時一年多，進(jìn)行深度改革，一切圍繞著戰(zhàn)略愿景，以目標(biāo)客戶和潛在目標(biāo)客戶滿意為產(chǎn)品服務(wù)評價最高原則，聚焦聚焦再聚焦，堅持“功能帶動品類、品類承載品牌、品牌驅(qū)動市場” 的策略原則。

　　/ 03 /

　　貝因美改革初效

　　根據(jù)業(yè)績快報數(shù)據(jù)顯示，2019年貝因美實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.97億，同比增長12.3%，重回增長。從單季度數(shù)據(jù)看，Q4扣非凈利1100萬，連續(xù)兩個季度實(shí)現(xiàn)盈利，擺脫了多年虧損的困境，新一屆管理層的改革效果立竿見影。

　　公司主要產(chǎn)品包括嬰幼兒配方奶粉、營養(yǎng)米粉、親子食品和其他嬰幼兒輔食等。主導(dǎo)產(chǎn)品嬰幼兒配方奶粉主要由子公司貝因美乳業(yè)、貝因美母嬰、宜昌貝因美、吉林貝因美等公司生產(chǎn)，嬰幼兒營養(yǎng)米粉等輔食主要由北海貝因美生產(chǎn)，親子食品通過OEM模式生產(chǎn)。

　　2018年新國標(biāo)的修改，將乳鐵蛋白純度從90%提升到95%，導(dǎo)致原料價格飛漲，毛利率承壓。2019年以來，以包秀飛為領(lǐng)導(dǎo)的新一屆管理層通過談判鎖定了乳鐵蛋白的供應(yīng)量和供應(yīng)價格，降本增效下經(jīng)營效益持續(xù)回升，根據(jù)業(yè)績快報數(shù)據(jù)預(yù)計下半年奶粉類毛利率有望重回60%+。

　　從內(nèi)部管理效率上看，貝因美的向好趨勢早有跡可循，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)改善。渠道庫存的進(jìn)一步清理，有利于公司大單品戰(zhàn)略的推進(jìn)。

　　嬰幼兒配方奶粉主要針對0-3歲的寶寶，消費(fèi)周期只有三年，因此需要不斷加強(qiáng)品牌粘性以及新客獲取，這也是導(dǎo)致嬰幼兒奶粉企業(yè)的銷售費(fèi)用相對其他乳制品企業(yè)較高的原因。二季度開始運(yùn)營費(fèi)用重回增長態(tài)勢，意味著貝因美渠道改革進(jìn)入了收獲的季節(jié)。

　　經(jīng)過內(nèi)部重組后，給資產(chǎn)負(fù)債表減負(fù)，流動性上更為健康。2019年三季報數(shù)據(jù)顯示，現(xiàn)金+其他資產(chǎn)(主要是處置達(dá)潤工廠股權(quán)款)超過了10個億。

　　從目前來看，貝因美已經(jīng)重回了增長賽道，在戰(zhàn)略、產(chǎn)品、渠道、市場、機(jī)制方面都有了重大突破與改善。貝因美正如包秀飛形容的“四步曲”來推進(jìn)：2018年保牌，2019年續(xù)命，2020年發(fā)力，2021年期待輝煌。

　　對于這場突如其來的疫情，消費(fèi)者的健康意識都有所提升，普遍認(rèn)可通過營養(yǎng)品來提高日常免疫力和抵抗力，功能性的產(chǎn)品的需求增長明顯，奶粉行業(yè)也將迎來更明顯的復(fù)蘇。

　　中國奶業(yè)繼續(xù)推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，聚焦奶業(yè)主產(chǎn)區(qū)和規(guī)模牧場，加強(qiáng)優(yōu)質(zhì)奶源基地建設(shè)，強(qiáng)化質(zhì)量安全監(jiān)管，加大政策支持和技術(shù)指導(dǎo)力度，打造提升國產(chǎn)乳制品的品牌。

　　在政策利好的推動下，國產(chǎn)奶粉品牌逐漸復(fù)蘇，作為A股唯一專注嬰幼兒奶粉賽道的貝因美仍然有機(jī)會重回行業(yè)前三甲。這值得投資者進(jìn)一步關(guān)注。