文/ 零度

　　出品 / 節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)

　　背靠全球最大的披薩公司，達(dá)美樂中國即將沖擊港交所。

　　繼今年3月招股書失效后，達(dá)勢股份近日再次更新了招股書。作為全球最大披薩公司達(dá)美樂的中國特許經(jīng)銷商，達(dá)勢股份堅(jiān)定的上市之心，或與疫情下艱難求生有關(guān)。

　　今年8月份，達(dá)美樂的意大利特許經(jīng)銷商申請了破產(chǎn)，原因是疫情之下，公司現(xiàn)金已然耗盡。達(dá)勢股份面對的情況也不容樂觀。

　　最近三年多，進(jìn)入中國市場25年的達(dá)美樂已經(jīng)虧掉了10.22億元。

　　餐飲業(yè)的大環(huán)境也正在改變。

　　自從2020年，西貝老總賈國龍喊出西貝賬上的現(xiàn)金撐不過三個(gè)月后，餐飲行業(yè)開始集體反思。

　　“過去，餐飲行業(yè)對資本市場并不關(guān)注，一家較為火爆的店，年收入上百萬，對于餐飲老板來說也夠了。”一位餐飲行業(yè)投資人表示，“他們普遍對規(guī)模化、資本化沒有興趣。”

　　隨著海底撈的上市，張勇晉級新加坡首富，情況開始改變。

　　“這在餐飲行業(yè)確實(shí)引發(fā)了不小的震動(dòng)，很多餐飲同行們開始躍躍欲試，希望能在資本市場分一杯羹。”上述投資人直言。

　　除了達(dá)美樂，七欣天、鄉(xiāng)村基、楊國福、撈王、綠茶、老鄉(xiāng)雞都開始試水資本市場。

　　中國餐飲項(xiàng)目，要集體闖關(guān)二級市場了。

　　外來的披薩

　　能喂飽中國食客嗎?

　　2000年前后，披薩在中國市場還算一個(gè)高端飲食。當(dāng)時(shí)，必勝客強(qiáng)勢占領(lǐng)中國市場，一批白領(lǐng)精英坐在必勝客的玻璃櫥窗后，嘗鮮海外來的味道——這是新中產(chǎn)的滋味。

　　披薩的香甜，加之海外飲食文化的入侵，不僅火了必勝客，也讓披薩這個(gè)品類在中國市場徹底崛起。

　　1997年，達(dá)美樂也進(jìn)入中國市場。此后，其開始收購美樂比薩在北京、天津、上海、江蘇、浙江的特許經(jīng)營權(quán)，又在2017年將經(jīng)營區(qū)域擴(kuò)大至整個(gè)內(nèi)地以及香港、澳門地區(qū)。

　　但由于必勝客先入為主，以單一品類打天下的達(dá)美樂想要反超，難度不小。

　　圖片來源：浙商證券

　　浙商證券研報(bào)顯示，目前國內(nèi)披薩市場份額占比第一的品牌仍是百勝中國旗下的必勝客。從2017年開始，達(dá)美樂奮起直追，到如今，其門店數(shù)量與市場份額，仍與必勝客相去甚遠(yuǎn)。

　　資料顯示，中國披薩市場高度集中，按2021年收益計(jì)算，前五名品牌共占據(jù)了51.6%的市場份額。其中，排在第一的是必勝客，一家的市場份額就達(dá)37.4%。排在第二的是中國本土連鎖餐飲——尊寶比薩，市場份額為6%。

　　達(dá)美樂中國排名第三，2021年該品牌收益為1.6億元，門店數(shù)量為468家，市場份額為4.4%。

　　為了更好的對抗競爭，達(dá)美樂的開店速度也在加快。從2019年到2021年，達(dá)美樂的門店數(shù)從188家增加至468家，三年復(fù)合年增長率為35.53%，并于2022年6月30日前進(jìn)一步增加至508家。

　　開店也給達(dá)美樂帶去了巨大的成本壓力。2019年至2021年，達(dá)美樂中國分別實(shí)現(xiàn)營收8.36億元、11.04億元、16.11億元。凈虧損分別為1.82億元、2.74億元、4.71億元。

　　對于持續(xù)虧損的原因，達(dá)美樂中國于招股書中解釋稱，主要由于公司將大量初始投資用以推動(dòng)門店網(wǎng)絡(luò)的快速增長，而新店初期并不盈利，需要時(shí)間提高銷售額及收回開店成本。

　　更值得一提的是，達(dá)美樂進(jìn)入中國后，提出“30分鐘內(nèi)送達(dá)”的承諾，為其帶去巨大的成本。為此，每一家達(dá)美樂門店都配備了專職外送騎手，并通過智能訂單調(diào)度系統(tǒng)保證準(zhǔn)時(shí)。

　　截至今年上半年末，達(dá)美樂中國旗下的專職騎手?jǐn)?shù)量達(dá)到6500人。此外，公司還有9705名兼職員工，其中包括不少外包騎手。

　　數(shù)據(jù)顯示，從2019年至2022年上半年，達(dá)美樂中國的員工薪酬開支分別為3.36億元、4.69億元、7.03億元、3.37億元，分別占到公司同期總營收的40.1%、42.5%、43.7%、37.1%。其中，公司聘用外包騎手產(chǎn)生的員工薪酬開支分別為2360萬元、3140萬元、4630萬元及2030萬元。

　　達(dá)美樂迫切的上市需求，除了疫情和盈利壓力，還有一個(gè)重要原因是達(dá)美樂中國的特許經(jīng)營權(quán)僅到2027 年的6月份。留給達(dá)美樂中國的時(shí)間已不到5年。而與達(dá)美樂一起焦慮的，還有中國餐飲企業(yè)。

　　二級市場，中國餐飲企業(yè)跳不過的龍門陣

　　除了達(dá)美樂想要借助資本市場度過艱難時(shí)刻，七欣天、鄉(xiāng)村基、楊國福、撈王、綠茶、老鄉(xiāng)雞也紛紛開啟了上市之路。

　　這條路，很難走。

　　據(jù)港交所最新披露，餐飲品牌綠茶餐廳的上市申請材料“失效”。這已是綠茶餐廳第三次遞表、第二次通過聆訊后招股書再次失效。

　　老娘舅、鄉(xiāng)村基、楊國福、老鄉(xiāng)雞等此前公布擬登陸資本市場的中式餐飲品牌，他們的上市環(huán)節(jié)多處于“卡殼”階段，進(jìn)展緩慢或停滯不前。

　　作為國內(nèi)初生代網(wǎng)紅餐廳代表，綠茶餐廳的IPO之路可謂一波三折。2021年3月，綠茶餐廳首次遞交上市申請，擬在香港主板上市。因財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)單位錯(cuò)誤、“流動(dòng)負(fù)債總額”寫成了“流動(dòng)資產(chǎn)總額”等錯(cuò)誤，六個(gè)月后該版本的上市申請自動(dòng)失效。

　　半年后，綠茶餐廳再次遞交上市申請，并在今年3月7日披露了通過上市聆訊的招股書，但申請材料又一次失效。

　　但到了2022年4月7日招股書再次失效。一天后，綠茶餐廳第三次遞交了招股書，并于三天后通過聆訊，沒想到時(shí)隔6個(gè)月會再度失效。

　　綠茶上市之路不順，與其不穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績有關(guān)。

　　招股書顯示，2019年—2021年，綠茶餐廳營收分別為17.36億元、15.69億元和22.93億元;凈利潤分別為1.06億元、-5526.2萬元和1.14億元;凈利潤率分別為6.11%、-3.51%和4.97%。同時(shí)段調(diào)整后凈利潤率分別為6.1%、-0.7%和6%，低于8%—10%的行業(yè)平均水平。

　　最說明餐館火爆程度的指標(biāo)——翻臺率也在下滑。綠茶集團(tuán)2018年、2019年的翻臺率分別為3.48次/天、3.34次/天。而在2020年、2021年，受疫情影響，其翻臺率分別為2.62次/天、2.92次/天。

　　綠茶之外，不少餐飲企業(yè)的上市進(jìn)程均為失效。

　　今年7月25日，港交所官網(wǎng)顯示，由于六個(gè)月內(nèi)未通過聆訊，鄉(xiāng)村基的IPO申請狀態(tài)已轉(zhuǎn)為“失效”。此后的7月30日，鄉(xiāng)村基再度提交上市申請。今年9月，楊國福在港交所的上市申請材料也顯示“失效”，目前已無法正常查看或下載，IPO進(jìn)程阻滯。

　　沖擊A股的餐飲企業(yè)同樣艱難。

　　距離對賭協(xié)議約定的最終期限還剩一個(gè)多月，老娘舅算著時(shí)間遞交了上市材料。2021年，疫情中掙扎一年后，其凈利潤雖出現(xiàn)回升，仍不及2019年水平。

　　另一邊，同樣沖刺A股的老鄉(xiāng)雞情況也不理想。2019-2021年，老鄉(xiāng)雞營收規(guī)模由28.59億元擴(kuò)張至43.93億元，2020、2021年分別同比增長20.8%、27.18%，盈利能力方面，2019-2022H1，老鄉(xiāng)雞的毛利率從19.02%持續(xù)下滑至16.47%。

　　由于A股主板審核周期更長、條件更嚴(yán)格，老娘舅、老鄉(xiāng)雞面臨的上市難度更大。

　　此外，這兩個(gè)項(xiàng)目一個(gè)共同點(diǎn)就在于，地域限制較為明顯。由于我國地域遼闊，“千里不同風(fēng)，百里不同俗”，導(dǎo)致中式餐飲的口味眾多，中式快餐難以走向全國。老娘舅、老鄉(xiāng)雞和鄉(xiāng)村基等中式快餐品牌雖紛紛謀求上市，但區(qū)域性均較為明顯。

　　大批餐飲企業(yè)紛紛欲求資本一躍，很大程度上是不少餐飲企業(yè)經(jīng)歷一波暫停營業(yè)與客流下滑的經(jīng)營滑鐵盧下，求資本加持的，就是希望通過資本付出，增加自身抗風(fēng)險(xiǎn)能力，預(yù)防資金鏈斷裂、現(xiàn)金流吃緊的情況。

　　資本和餐企的“愛恨情仇”

　　中國餐飲行業(yè)每一次上市潮，都與社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境相關(guān)。如果追溯第一波上市潮，還要回溯到2008年金融危機(jī)前后。當(dāng)時(shí)，包括俏江南一批項(xiàng)目開始融資，謀求上市。

　　當(dāng)時(shí)以全聚德、小肥羊、湘鄂情等在內(nèi)的一批老牌餐飲企業(yè)先后上市。此后的時(shí)光中，小南國等新晉高端餐飲品牌開始奔赴二級市場。

　　但成功者仍是少數(shù)，大部分餐企主動(dòng)或被動(dòng)中止IPO，停在了IPO門口，如狗不理、俏江南、金錢豹等。即便今日風(fēng)光無兩的九毛九，上市旅程也頗為坎坷，曾在2年的上市準(zhǔn)備后主動(dòng)終止IPO。

　　在成功背后，有大量被雪藏的案例。俏江南和張?zhí)m，就是一個(gè)典型案例。

　　如今，張?zhí)m在直播間賣酸辣粉時(shí)，也不忘罵“海外金融流氓”。

　　為了引入資本，張?zhí)m與鼎暉簽訂了對賭協(xié)議，從而拿到了2億投資，但協(xié)議中約定，俏江南需要在2012年完成IPO。此后，俏江南無緣國內(nèi)IPO，想要沖擊港股也一波三折。無奈之下，張?zhí)m低價(jià)將股份賣給了CVC，也導(dǎo)致她喪失了俏江南的控制權(quán)。

　　與其相似的案例不少，比如，同樣被CVC割韭菜的大娘水餃。

　　餐飲項(xiàng)目對資本有了天然的防備心。

　　另外，餐飲項(xiàng)目天然的商業(yè)模式就是高現(xiàn)金流，如果不進(jìn)行大規(guī)模擴(kuò)張，對資金的渴求并不強(qiáng)烈。

　　一個(gè)死守小區(qū)門口幾十年的鹵味店，年收入上百萬非常正常。反而是在擴(kuò)張時(shí)，第二店的收入普遍沒有第一家店好，甚至是虧損的。

　　小富即安，也是餐飲項(xiàng)目創(chuàng)始人普遍的狀態(tài)。

　　“餐飲項(xiàng)目本來就對資本化興趣不大。另外，二級市場對于餐飲企業(yè)的準(zhǔn)入門檻十分高。”上述投資人介紹。

　　從資本角度看，港股以機(jī)構(gòu)投資者為主，比如黑石這樣的機(jī)構(gòu)，超過10億美元才能建倉，而餐飲企業(yè)早幾年利潤達(dá)到3、5個(gè)億就能進(jìn)百強(qiáng)企業(yè)，但卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到資本市場的要求，這也導(dǎo)致了投資人并不關(guān)注這個(gè)行業(yè)。

　　另一個(gè)原因是，中餐很難標(biāo)準(zhǔn)化。中國這樣的餐飲大國之所以沒有走出“麥當(dāng)勞”，最主要的原因是中餐很難標(biāo)準(zhǔn)化，可規(guī)�；�的程度低��

　　“我們也看過一些餐飲項(xiàng)目，如果非常頭部，他們根本不需要投資。將我們拒之門外也是常識。”北京一位專門投向消費(fèi)的基金合伙人告訴節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)。“作為市場規(guī)模大，企業(yè)規(guī)模小的低集中度行業(yè)，餐飲業(yè)一直以高汰換、低標(biāo)準(zhǔn)化著稱，資本向來對這類缺乏快速成長性的標(biāo)的公司避之不及。”

　　直到疫情到來，這種“互不理睬”的格局悄然改變。

　　首先是海底撈的成功上市，讓更多這一品類的項(xiàng)目看到了登陸資本市場的曙光。

　　海底撈上市后，總市值一度突破1844億港元，這一體量，已經(jīng)超過了太古地產(chǎn)、龍湖集團(tuán)、恒基地產(chǎn)等地產(chǎn)巨頭企業(yè)。緊接著，九毛九登陸港股，這家發(fā)跡于�？诘男∶骛^，在上市的首日股價(jià)暴漲56%，靜態(tài)市盈率估值已經(jīng)高達(dá)113倍，超過了此前86倍估值的海底撈。

　　“海底撈和九毛九成功上市，在餐飲行業(yè)內(nèi)引發(fā)了極大的震動(dòng)。”上述投資人表示。

　　2020年，一場疫情，長時(shí)間，大面積關(guān)店，讓原來號稱永不上市的西貝開始籌備上市之路。

　　賈國龍表示，西貝計(jì)劃在2026年上市，目前正按照港股要求準(zhǔn)備IPO，“因?yàn)檫^往3年疫情影響導(dǎo)致西貝的營收數(shù)據(jù)不好看，我們想用2023年至2025年的報(bào)表。”從“永不上市”到如今的計(jì)劃上市，賈國龍解釋，疫情改變了他的一些認(rèn)知。“其實(shí)餐飲是現(xiàn)金流行業(yè)，遇到大災(zāi)大難還是很脆弱的。(餐飲企業(yè))能有股權(quán)融資的話，資本結(jié)構(gòu)就會變得更好。”

　　餐飲企業(yè)再一次向著資本市場發(fā)起沖擊。下一個(gè)海底撈和九毛九，或許正在路上。

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