作為A股科技股的風(fēng)向標(biāo)，任正非口中的“小華為”，一向穩(wěn)重的�？低���(002415)開(kāi)年以來(lái)的股價(jià)表現(xiàn)可以說(shuō)差強(qiáng)人意。

　　2月21日之后的一個(gè)月左右，�？低�視股價(jià)猶如坐上過(guò)山車(chē)，從40元/股高位直瀉至27元，累計(jì)跌幅高達(dá)31%。雖然后來(lái)小幅回升，但勢(shì)頭依然略顯疲軟。

　　市場(chǎng)在擔(dān)憂(yōu)什么?4月25日，�？低���(002415)發(fā)布了2019年年報(bào)和2020年一季報(bào)，這或許能給出我們答案。

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　　利潤(rùn)增速個(gè)位數(shù)

　　上市以來(lái)最低

　　“沒(méi)有什么高大上，很土，就是找口飯吃。現(xiàn)在我們還是想著怎么繼續(xù)活下去，繼續(xù)有碗飯吃。”2018年10月，�？低�視總裁胡揚(yáng)忠在接受媒體專(zhuān)訪時(shí)談到了創(chuàng)立公司的初衷。

　　僅僅就是為了卑微的“活下去”嗎?顯然不是，自2010年上市以來(lái)，海康威視營(yíng)業(yè)總收入從36億元增長(zhǎng)到2018年近500億元，歸母凈利潤(rùn)從10億元左右增長(zhǎng)到超113億元，2011-2017全球視頻監(jiān)控市場(chǎng)占有率第1位(IHS)，早已成長(zhǎng)為全球性安防領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。

　　然而，過(guò)去一年，在內(nèi)外部環(huán)境遭遇諸多變數(shù)和挑戰(zhàn)的情況下，�？低�視業(yè)績(jī)?cè)鏊?ldquo;卡殼”了。

　　提起�？低���，大部分人想到的可能就是攝像頭。其實(shí)不盡然，�？低�視業(yè)務(wù)聚焦于綜合安防、大數(shù)據(jù)服務(wù)和智慧業(yè)務(wù)，比如去年投入運(yùn)行的大興機(jī)場(chǎng)，全流程無(wú)紙化通關(guān)，旅客使用身份證件和生物識(shí)別標(biāo)識(shí)，無(wú)須使用任何紙質(zhì)登機(jī)牌便可實(shí)現(xiàn)值機(jī)、行李托運(yùn)、安檢、登機(jī)等全過(guò)程自助化乘機(jī)體驗(yàn)，背后正是�？低�視提供的AI算法、高清視頻等技術(shù)手段與產(chǎn)品解決方案的支撐。

　　財(cái)報(bào)顯示，�？低���2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入576.58億元，比上年同期增長(zhǎng)15.69%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)124.15億元，比上年同期增長(zhǎng)9.36%。

　　圖源：�？低�視��(cái)報(bào)

　　乍一看還算說(shuō)的過(guò)去，將時(shí)間軸拉長(zhǎng)，就發(fā)現(xiàn)無(wú)論是營(yíng)收增速還是利潤(rùn)增速均為2010年上市以來(lái)最低。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公開(kāi)市場(chǎng)資料

　　2010-2015年，海康威視處于快速上升階段，于2014年?duì)I收和歸屬凈利潤(rùn)分別創(chuàng)出60.37%和52.15%的驚人增速，此后“榮光”有所收斂，但20%+的增速還是有的。2018年凈利潤(rùn)依然保持了20.63%的增長(zhǎng)，2019年竟驟然跌至個(gè)位數(shù)，這下墜速度著實(shí)有點(diǎn)快。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公開(kāi)市場(chǎng)資料

　　再來(lái)看看毛利率。報(bào)告期內(nèi)，�？低�視的整體毛利率為45.99%，與上年同期相比提高了1.14%。仔細(xì)探究，實(shí)乃“節(jié)流”節(jié)的好。

　　2019年�？低�視營(yíng)業(yè)成本支出311.4億元，同比增加13.31%，由于營(yíng)業(yè)成本增速小于營(yíng)收增速，毛利率得到了提升。

　　而真正體現(xiàn)公司賺錢(qián)能力的凈利率就沒(méi)有那么“幸運(yùn)”了。分拆來(lái)看，期間費(fèi)用中的研發(fā)費(fèi)用增加22.33%，銷(xiāo)售費(fèi)用增加23.15%，管理費(fèi)用增加32.33%，以及應(yīng)收賬款上漲導(dǎo)致壞賬計(jì)提2.2億元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備多計(jì)提1億元，多個(gè)指標(biāo)做減法，最終使得2019年�？低�視凈利率下��1.22至21.62%，也是自2010年上市以來(lái)最低。

　　不過(guò)，有一點(diǎn)上�？低�視一直做的��“大氣”，多年來(lái)堅(jiān)持研發(fā)支出100%費(fèi)用化，凈利潤(rùn)成色相對(duì)“硬核”。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：公開(kāi)市場(chǎng)資料

　　對(duì)于這樣一份年報(bào)，結(jié)合�？低�視的股價(jià)走勢(shì)，不難看出市場(chǎng)有不滿(mǎn)情緒。

　　實(shí)際上，�？低�視自己也難掩失望，在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上表示，“從收入增速和凈利潤(rùn)增速來(lái)說(shuō)，2019年確實(shí)是過(guò)去十年里最差的一年。對(duì)公司全體員工來(lái)說(shuō)，無(wú)疑也是最艱苦的一年，管理層對(duì)這樣的業(yè)績(jī)雖然不能說(shuō)滿(mǎn)意，但是仍然要對(duì)內(nèi)外部所有伙伴們的付出和支持表示感謝。”

　　眾所周知的原因，海康威視在2019年遭遇了美國(guó)政府“實(shí)體清單”打壓，反映在財(cái)務(wù)上，公司存貨大幅增加，現(xiàn)金流凈額有所下降。

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　　應(yīng)對(duì)供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)

　　存貨大幅增加

　　現(xiàn)金流凈額下降

　　2019年10月，美國(guó)商務(wù)部工業(yè)和安全局將�？低�視增列入出口管��“實(shí)體清單”，限制其進(jìn)口美國(guó)原產(chǎn)的商品、技術(shù)或軟件等。從財(cái)報(bào)展示的數(shù)據(jù)來(lái)看，這一影響還是挺大的。

　　按照地區(qū)劃分，2019年海康威視境內(nèi)收入同比增長(zhǎng)16.2%，境外收入則因?yàn)槭芎Ｍ飧鱾�(gè)國(guó)家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)狀況和經(jīng)營(yíng)環(huán)境的影響較大，同比增長(zhǎng)14.43%，較上年15.9%的增速有所下滑，北美地區(qū)呈負(fù)增長(zhǎng)。

　　而為了應(yīng)對(duì)供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，�？低�視加大了美��(guó)相關(guān)物料庫(kù)存。截至2019年末，�？低�視存貨金額112.68億元，較上年同期57.25億元增長(zhǎng)近一倍，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加29天。其中，原材料庫(kù)存與上年同期相比增大兩倍有余，產(chǎn)成品增加20億以上，公司為此計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備1.98億元，在一定程度上拖累了當(dāng)期業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

　　圖源：�？低�視��(cái)報(bào)

　　另一方面，期內(nèi)應(yīng)收賬款增勢(shì)較為顯著，從上年末166.2億元增加近47億元至213.1億元，增幅28.2%，計(jì)提壞賬準(zhǔn)備2.2億元，計(jì)提比例6.3%，該比例同比卻下滑0.74%。

　　圖源：�？低�視��(cái)報(bào)

　　物料采購(gòu)力度加大，銷(xiāo)售出去的貨物卻沒(méi)有收到更多錢(qián)，左右?jiàn)A擊，海康威視的現(xiàn)金流變得有些拮據(jù)。2019年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出小計(jì)567.1億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~77.68億元，較上年減少13.45億元;現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額只有4.85億元，較2018年的100億元大幅縮水。

　　中信證券研究稱(chēng)，�？低�視的供��(yīng)鏈中，前端攝像頭產(chǎn)品基本能實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化，中后端產(chǎn)品的供應(yīng)鏈去美化難度高于前端設(shè)備，其中的安防機(jī)械硬盤(pán)，主要采購(gòu)自希捷、西數(shù)，服務(wù)器CPU供應(yīng)商主要為Intel，國(guó)內(nèi)廠商兆芯、海光雖正研制x86架構(gòu)CPU，且已有產(chǎn)品落地，但性能上較國(guó)際大廠仍有距離。

　　就目前來(lái)看，“實(shí)體清單”仍然是�？低�視不可忽視的頭等風(fēng)險(xiǎn)。畢竟羅馬不是一天建成的，短時(shí)間內(nèi)也不可能掌握核心技術(shù)，總裁胡揚(yáng)忠就曾在去年坦言：加大存貨不能從根本上解決問(wèn)題，只是給產(chǎn)品的切換留出時(shí)間、空間的，讓公司更從容一些。對(duì)公司來(lái)說(shuō)，雖然努力未必會(huì)改變事態(tài)發(fā)展或者影響很小，但還是會(huì)繼續(xù)努力，爭(zhēng)取早日把公司從‘實(shí)體清單’上去掉。

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　　經(jīng)營(yíng)面臨更多的不確定性

　　欲分拆子公司上市

　　4月25日，海康威視在公布業(yè)績(jī)的同時(shí)，連帶放了一個(gè)“大招”：授權(quán)公司經(jīng)營(yíng)層啟動(dòng)分拆螢石網(wǎng)絡(luò)境內(nèi)上市的前期籌備工作。

　　公開(kāi)資料顯示，螢石網(wǎng)絡(luò)成立于2015年3月，由�？低�視持��60%，杭州�？低�視股��(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)持股40%，以智能視頻與視覺(jué)技術(shù)為核心，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)云計(jì)算、人工智能、機(jī)器視覺(jué)及控制等技術(shù)，打造智能家居產(chǎn)品和物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，為家庭、個(gè)人及小微企業(yè)提供智能化產(chǎn)品和服務(wù)。

　　2017年、2018年年報(bào)中，�？低�視列示的螢石網(wǎng)絡(luò)收入為突破10億元和16億元，2019年沒(méi)有單獨(dú)列出螢石業(yè)務(wù)的收入情況，在其營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成中顯示智能家居業(yè)務(wù)銷(xiāo)售收入25.92億元，同比增加58.38%，占營(yíng)收比重4.5%。

　　公告顯示，�？低�視此舉，志在拓寬螢石網(wǎng)絡(luò)的融資渠道，支持螢石網(wǎng)絡(luò)持續(xù)研發(fā)和經(jīng)營(yíng)投入，提升公司持續(xù)盈利能力及核心競(jìng)爭(zhēng)力。

　　除此之外，創(chuàng)新業(yè)務(wù)也是�？低�視近年��(lái)著力強(qiáng)調(diào)的，包括螢石網(wǎng)絡(luò)、�？禉C(jī)器人、海康汽車(chē)電子、�？抵腔鄞鎯�(chǔ)、�？滴⒂昂秃？迪�防��2019年�？低�視機(jī)器人業(yè)務(wù)和其他創(chuàng)新業(yè)務(wù)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.43億元，同比增長(zhǎng)58.42%，占營(yíng)收比重3.2%。

　　圖源：�？低�視��(cái)報(bào)

　　分產(chǎn)品計(jì)，雖然螢石網(wǎng)絡(luò)所在的智能家居和創(chuàng)新業(yè)務(wù)增速迅猛，但相較在總營(yíng)收中的所占的微小比重，并不能在短期內(nèi)讓�？低�視的盈利能力有所改觀。

　　頂著業(yè)績(jī)?cè)鏊贊u緩，“實(shí)體清單”和疫情蔓延的三重壓力，尤其是2020年開(kāi)年突如其來(lái)的新冠肺炎疫情，使正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)被打亂，實(shí)體經(jīng)濟(jì)、消費(fèi)需求都遭到比較大的沖擊，在此背景下，2020年的海康威視無(wú)疑挑戰(zhàn)重重。

　　2020年一季度，�？低�視單季��(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入94.29億元，同比下降5.17%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)14.96億元，同比下降2.59%。

　　值得注意的是，公司取消了以往每年給出的上半年的業(yè)績(jī)指引，2020年整體戰(zhàn)略概括為9個(gè)字：“控風(fēng)險(xiǎn)、保增長(zhǎng)、謀發(fā)展”。

　　看上去情勢(shì)有些嚴(yán)峻，或許就像�？低�視年��(bào)開(kāi)頭《致股東》中寫(xiě)到的，“2020年，外部環(huán)境已經(jīng)并且還在發(fā)生很多變化，產(chǎn)業(yè)界也在發(fā)生很多變化，公司經(jīng)營(yíng)面臨更多的不確定性。”