自去年底至今，美股軟件SaaS跟隨市場，估值出現(xiàn)明顯回調(diào)。SaaS企業(yè)市值大幅起落的原因有哪些?一級市場如何看待SaaS領(lǐng)域的投資機會?哪些要素決定SaaS的市場走勢，又該如何理解SaaS的價值和發(fā)展路徑?

　　九合創(chuàng)投自六七年前開始關(guān)注企業(yè)服務(wù)，在基礎(chǔ)層、架構(gòu)層和應(yīng)用層進行了廣泛布局，投資了探跡、眾合云科、曉多等SaaS企業(yè)。在九合看來，無論市場如何起伏，SaaS是一個確定性的趨勢，而不僅僅是一個風(fēng)口。

　　美國SaaS公司估值起伏與量化寬松政策息息相關(guān)

　　優(yōu)秀的SaaS公司依舊向上走，業(yè)績穩(wěn)定增長

　　中國SaaS行業(yè)的崛起不是短暫的風(fēng)口，而是不可逆的趨勢

　　現(xiàn)在是SaaS公司并購的好時機

　　出�；蛟S將成為中國SaaS企業(yè)未來發(fā)展的新方向

　　好的SaaS公司應(yīng)以技術(shù)驅(qū)動，挖掘痛點，單點切入，拓展第二增長曲線的長尾

　　01、宏觀經(jīng)濟對美股SaaS估值帶來的影響

　　觀察2008-2018年SaaS板塊二級市場的起伏周期，每次繁榮與下行，都與美聯(lián)儲縮減QE以及利率政策有著緊密的關(guān)系。

　　2008年金融危機爆發(fā)后，美聯(lián)儲先后采取了三次量化寬松的貨幣政策來提振經(jīng)濟。隨著經(jīng)濟的復(fù)蘇，美聯(lián)儲于2013年6月宣布退出QE，隨即SaaS板塊發(fā)生了波動。

　　2015年12月，美聯(lián)儲宣布將利率上調(diào)25個基點，這是美聯(lián)儲近10年來的首次加息，SaaS板塊再次出現(xiàn)估值調(diào)整。

　　2016年12月，美聯(lián)儲備宣布上調(diào)利率目標(biāo)區(qū)間。2018年，美聯(lián)儲4次FOMC會議宣布加息，因此SaaS板塊的估值于2018年又出現(xiàn)了連續(xù)性下調(diào)。

　　近兩年以來的情形也是遵循了這一規(guī)律。與上如出一轍，宏觀流動性疊加疫情共同推動了過去兩年美股SaaS板塊估值過山車式的變化。

　　第一，2020年新冠疫情爆發(fā)，美聯(lián)儲緊急宣布降息至0.0%，并推出約7,000億美元量化寬松計劃。SaaS因其優(yōu)秀的商業(yè)模式與穩(wěn)定的現(xiàn)金流模型，成為萎靡市場環(huán)境下備受矚目的聚光燈板塊。

　　第二，疫情導(dǎo)致企業(yè)云化、數(shù)字化的需求激增。疫情亦顯著加速了歐美數(shù)字化、云化的進程，無論是上層協(xié)作、銷售、人力等應(yīng)用，還是底層的數(shù)據(jù)庫、運維、軟件開發(fā)等，都被基于云的新一代產(chǎn)品加速重構(gòu)，因此充裕的流動性爭相涌入SaaS板塊。

　　此后，無限QE引發(fā)的通貨膨脹逼迫美聯(lián)儲加息、鎖緊流動性，導(dǎo)致市場中的資金從免費的資本變?yōu)榱税嘿F的資本，再次引發(fā)了SaaS板塊自2022年以來估值回撤調(diào)整。

　　02、業(yè)績穩(wěn)定增長，頭部企業(yè)表現(xiàn)亮眼

　　雖然二級市場的表現(xiàn)不如意，但是優(yōu)秀的SaaS企業(yè)依然保持向上的態(tài)勢。BVP發(fā)布的SaaS 行業(yè)發(fā)展報告State of the Cloud指出，2022年初的云指數(shù)相對于2020年初依然還有60%的增幅。

　　來源：The BVP Nasdaq Emerging Cloud Index (https://cloudindex.bvp.com)

　　從上圖中可以看出，伴隨每次估值回調(diào)后，SaaS板塊都可以通過穩(wěn)定的業(yè)績增長，逐步消化宏觀經(jīng)濟政策與資本市場溢價等外部因素帶來的負面影響。而且近10年來，SaaS板塊總體都在一個上升的周期中。

　　這一波起伏也是如此，微軟、Salesforce等公司都保持了穩(wěn)健的增長。

　　EMCLOUD Index整體保持了41%的平均增長率、71%的平均毛利率以及45%的平均效率。從微軟、Salesforce等企業(yè)近期的業(yè)績表現(xiàn)來看，2021年的業(yè)績增長也并未透支未來。

　　截至3月31日，微軟的2022年1季報(2022財年3季報)顯示，微軟的單季度營業(yè)收入規(guī)模達到了494億美元，同比增長18%，高于市場平均預(yù)期。

　　來源：Microsoft 財報

　　Salesforce同樣交出了亮眼的業(yè)績數(shù)據(jù)。Salesforce 2022 Q1季報(2023財年1季報)顯示，截至4月30日，Salesforce的營業(yè)收入達到了74.11億美元，同比增長24.28%。其中，被收購的Slack的1季度營收規(guī)模達到了3.48億美元，遠超業(yè)績指引的3.3億美元。

　　來源：Salesforce 財報

　　從更長的時間維度來看，全球SaaS行業(yè)的整體趨勢仍然保持向上。因為無論如何，信息化、提升公司效率，是企業(yè)經(jīng)營的長久追求。正如微軟CEO Satya Nadella在財報電話會上表示：“數(shù)字化項目是幫助企業(yè)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵。在通脹環(huán)境中，軟件是唯一的通縮力量。”

　　IDC的調(diào)研也印證了這一點，預(yù)計2022年企業(yè)客戶對IT的開支投入增速將會與2021年持平，SaaS板塊的收入增長仍然有很強勁的支撐。

　　03、風(fēng)口VS.趨勢：中國SaaS企業(yè)的確定性

　　九合自六七年前開始關(guān)注企業(yè)服務(wù)，在基礎(chǔ)層、架構(gòu)層和應(yīng)用層進行了廣泛布局，投資了探跡、眾合云科、曉多等SaaS企業(yè)，覆蓋智能銷售、人力資源、客服機器人、技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施等多個領(lǐng)域。歷經(jīng)幾輪冷熱周期，企業(yè)服務(wù)賽道每次都會迎來新一輪的發(fā)展。

　　雖然二級市場的波動給一級市場也帶來了影響，但這也許恰是“最好的時代”。從潛力上看，中國SaaS行業(yè)整體還處于初級發(fā)展階段，有著巨大的發(fā)展?jié)摿�。與歐美相比，中國的云計算滲透率仍然很低，但云計算生態(tài)已經(jīng)迅速成熟。在勞動力成本上升的驅(qū)使下，對云和SaaS的支付意愿顯著提升。

　　根據(jù)BVP的分析，在2014年，中國市場只有一家公司的SaaS ARR達到1500萬美元。如今已經(jīng)有超過42家公司跨越這個門檻。2021年，中國的云計算支出增長率達到45%的最高水平，云計算支出為270億美元，預(yù)計到2026年將增長到850億美元。

　　中國是世界上少數(shù)依靠內(nèi)需即能撐起SaaS企業(yè)的國家。除此之外，受美聯(lián)儲政策的影響，強勢的美元價格已經(jīng)影響到美國本土SaaS服務(wù)商的海外銷售。SaaS出�；蛟S將成為中國SaaS企業(yè)未來增長的新方向。

　　對于優(yōu)秀的SaaS來說，目前也是一個擴張機會，拓展產(chǎn)業(yè)鏈，縱向或橫向并購?fù)卣?/strong>。