2025，中國VC開年分享

　　冬逝春來，中國創(chuàng)投行業(yè)的開年盛會如約而至。行業(yè)風云變幻不休，2025年2月28日，由清科創(chuàng)業(yè)、投資界主辦的“投資界百人會”在三亞舉行，投資圈共聚一堂把脈不一樣的2025，聆聽浪潮新聲。

　　本場《2025，創(chuàng)投有話說》投資界說，由嘉御資本創(chuàng)始合伙人兼董事長 衛(wèi)哲主持，對話嘉賓為：

　　鄺子平啟明創(chuàng)投創(chuàng)始主管合伙人

　　厲偉松禾資本創(chuàng)始合伙人

　　曲列鋒聯(lián)新資本創(chuàng)始合伙人

　　施安平國中資本首席合伙人、董事長

　　以下為對話實錄，

　　經(jīng)投資界（ID:pedaily2012）編輯：

　　衛(wèi)哲：感謝清科，朋友們又歡聚一堂。臺上都是知名投資機構(gòu)，還是老朋友。請投資界各位大佬介紹一下所在機構(gòu)。

　　鄺子平：大家好。首先非常感謝清科每年舉辦這樣一場聚會，讓大家在年初復盤去年的情況，就新年的一些想法和各位好友溝通。我是來自啟明創(chuàng)投的鄺子平，我們專注于在中國投資科技及消費、醫(yī)療健康兩大行業(yè)。

　　厲偉：感謝清科。松禾資本是1996年成立的本土機構(gòu)，一直投硬科技，主要在深圳。

　　曲列鋒：大家好，我們是人民幣基金，主要投資方向是科技和醫(yī)療。

　　施安平：我是國中資本施安平。國中資本成立于2015年，當初主要承擔國家中小企業(yè)發(fā)展基金首支實體基金的管理任務，投資方向以科技為主。十年時間，也是在清科和同行的支持下成長。國中資本希望未來能夠跟大家繼續(xù)合作，我們共同見證新的奇跡。

　　衛(wèi)哲：謝謝各位的介紹，我是嘉御資本衛(wèi)哲。今年是清科25周年，我們正好15周年。目前還在投消費零售，既有美元基金也有人民幣基金，2023年開始進入醫(yī)療領(lǐng)域。

　　我們切入主題，第一個問題是繞不開的DeepSeek。首先，各位專業(yè)投資機構(gòu)對于DeepSeek的闡述和理解是什么?其次，DeepSeek出現(xiàn)后，在協(xié)調(diào)過往投資以及暢想未來投資方面，有哪些變和不變?

　　厲偉：DeepSeek對于中國來講是好事，這是一次人工智能的大普及。前兩天在深圳的政協(xié)會議上也談了這個問題。

　　我舉了一個現(xiàn)象，DeepSeek給我一個很強烈的感受。過去，企業(yè)經(jīng)營如同在冬日夜間山間高速路上行駛。車燈照亮前路，象征著企業(yè)的技術(shù)實力;司機的駕駛技術(shù)，代表著企業(yè)的經(jīng)營能力。在相對穩(wěn)定的市場環(huán)境中，只要保持技術(shù)領(lǐng)先、經(jīng)營得當，企業(yè)就能在競爭中保持優(yōu)勢。

　　但AI時代的到來，徹底改變了這場競賽的規(guī)則。人類技術(shù)智慧的偉大結(jié)晶人工智能，就像能夠照亮萬物的太陽。而太陽即將升起，天光漸亮，看清前路、加速前進的時機似乎就在眼前。但現(xiàn)實卻是：即將升起的太陽帶起了彌天濃霧，我們開車在路上，可以聽到其他車輛的聲音，能感知到周圍同行的動態(tài)，卻無法清晰辨別是自己超越了他人，還是已被他人超越。這種不確定性讓企業(yè)陷入焦慮：既不敢放慢發(fā)展腳步，怕被時代拋棄;又不敢貿(mào)然加速，因前路模糊不清。夜間山區(qū)高速駕駛，不僅需要企業(yè)具備扎實的硬件基礎，更對管理者的戰(zhàn)略決策能力提出極高要求人工智能技術(shù)的突破性發(fā)展，本質(zhì)上重構(gòu)了產(chǎn)業(yè)競爭的底層邏輯，

　　實際上，這對大量傳統(tǒng)企業(yè)提出了挑戰(zhàn)——怎樣應用人工智能。我在深圳提了一個觀點，人工智能大規(guī)模應用肯定馬上開始，建議由深圳市政府設立百億級專項基金，每年拿出一百億，補貼人工智能應用。重點支持智能硬件、工業(yè)智造等優(yōu)勢領(lǐng)域的技術(shù)轉(zhuǎn)化，通過場景開放、算力補貼、人才培育三位一體的政策組合拳，加速人工智能技術(shù)與實體經(jīng)濟的深度融合，讓各行業(yè)迅速轉(zhuǎn)型。這將是帶來大變革的機會。因為深圳本身產(chǎn)業(yè)鏈非常發(fā)達，加上人工智能賦能，可以推動人工智能從單點技術(shù)突破向全鏈條賦能演進，構(gòu)建具有全球競爭力的智能產(chǎn)業(yè)集群。

　　這個機會就在眼前，只是我們要挖掘?qū)ふ�。如果人人都看清楚機會在哪，那就不是機會。風險投資要在迷霧中找到自己的方法。

　　衛(wèi)哲：政府也好，方方面面也好，結(jié)合深圳優(yōu)勢，支持實現(xiàn)大模型業(yè)務端以及與硬件相結(jié)合。

　　厲偉：我補充一點。在材料學方面，人工智能一定有大突破。我本科專業(yè)是化學，現(xiàn)在化學領(lǐng)域是反復計算仿真后才去做實驗合成，不像以前靠經(jīng)驗設計，而且化合物可以申請專利，所以這方面存在著巨大機會。

　　衛(wèi)哲：新材料應用AI加大數(shù)據(jù)的模型驅(qū)動。

　　曲列鋒：倪總說了春節(jié)兩個現(xiàn)象級的事件，文化領(lǐng)域是哪吒，科技領(lǐng)域是DeepSeek。DeepSeek對于中國的科技界是一針強心劑。如果把技術(shù)開源、技術(shù)架構(gòu)、生態(tài)模式以及組織模式做得好，中國的科技創(chuàng)新公司有彎道超車和二次超越的機會。

　　不在于DeepSeek有沒有拿VC/PE的錢，而是能從中國上百個優(yōu)秀人工智能企業(yè)里面脫穎而出，這是過去幾年耕耘的結(jié)果，印證了中國科技投資人的使命。我們就是要投一批這樣的企業(yè)，達到一定節(jié)點后爆發(fā)，對于業(yè)界來說是件振奮的事。

　　當然，在我看來，DeepSeek的出現(xiàn)意味著中國人工智能大模型的競爭告一段落。中國四大平臺六小龍人工智能的公司大模型開發(fā)已經(jīng)到了一定階段，我們跟美國差距沒有那么大，非常接近，公司間競爭相對穩(wěn)態(tài)良性。

　　投資人都在看下一步人工智能2.0的機會。我認為，一是人工智能大模型與具體行業(yè)的深度結(jié)合，這個領(lǐng)域還有很多機會。二是以具身智能為代表的硬件深度結(jié)合，有很大的市場待開拓。

　　施安平：DeepSeek是一個里程碑事件。回頭看，兩年前我們怎么看AI呢?很多專家談到算力、算法、數(shù)據(jù)核心三要素，把算力放在第一位。這是因為美國的優(yōu)勢就在這里，無論資本投入量還是英偉達的地位，算力永遠在前面。從底層來看，大模型預訓練必須有一定的算力，所以當時都認為排序是算力、算法、數(shù)據(jù)。而中國優(yōu)勢是大數(shù)據(jù)豐富。

　　現(xiàn)在，我們對AI的發(fā)展有了新的認識。也就是說，三要素并不是一個機械的排序。DeepSeek用新算法節(jié)約更多算力，走出一條自己的路。反過來講，AI也好，甚至整個硬科技投資，分析核心要素時，千萬不要機械地理解，實際上任何一個要素的突破和新發(fā)展都可能對排序產(chǎn)生影響。

　　回到AI來看，是不是有了DeepSeek算力就不重要了?并不是。三要素之間是相互促進的過程某一個要素上去了，另一個要素也要跟上。數(shù)據(jù)同樣很重要，數(shù)據(jù)量上去后，對算力又有了新要求。我認為回到科學發(fā)展本身，應該是各要素之間互動促進整個AI發(fā)展。DeepSeek的開源為AI應用，特別是垂類應用，打下一個非常好的基礎，未來有廣闊前景。

　　衛(wèi)哲：謝謝施總，說得非常好，彎道超車是次序的改變，當然不要忽略其他要素。開源特別具備互聯(lián)網(wǎng)精神，把路徑告訴大家，不信就試一下，這是中國年輕創(chuàng)業(yè)者的心胸與努力。

　　鄺子平：DeepSeek這個話題確實最近時時講、日日講、月月講。我有這樣兩個觀點：首先啟明創(chuàng)投投資的AI企業(yè)比較多，大模型領(lǐng)域投了智譜AI，還有一些AI基礎設施、教育應用等。過去的兩年，我們在人工智能領(lǐng)域的投資非常活躍。最近很多朋友跟我聊，一方面是中國的AI脫穎而出，另外的潛臺詞是，你們投的這么多的企業(yè)，還有希望嗎?

　　DeepSeek的誕生對于中國人工智能產(chǎn)業(yè)而言是非常好的現(xiàn)象。我們過去這兩年堅定不移地投資中國本土優(yōu)秀的人工智能企業(yè)。實際上，美國一家大模型企業(yè)某一輪融資的額度都能超過中國絕大部分大模型企業(yè)估值的總和。我們中國的科學家、工程師有志氣和能力，難道不能用“小米加步槍”的精神攻下來這一領(lǐng)域嗎?DeepSeek回答了這個問題。

　　從DeepSeek-R1宣布開源到變成現(xiàn)象級事件，中間隔了大概兩周左右，這兩周有很多美國數(shù)據(jù)中心都用開源重新跑了一遍，真正的效果也跑出來了，讓人驚艷。微軟CEO在達沃斯論壇第一次把這一話題帶到了國際舞臺上。

　　所以，對于我們這些繼續(xù)在中國投本土AI企業(yè)的機構(gòu)而言，更有信心了。DeepSeek證明了我們能用更少的算力資源跑到世界第一陣營。

　　第二，DeepSeek同時也代表了當前中國人工智能的發(fā)展水平，這并不是中國其他“六小龍”們遙不可及的，不少企業(yè)跟DeepSeek在同一陣營，只是沒有出圈。所以，對于在人工智能大模型領(lǐng)域里繼續(xù)耕耘的企業(yè)也好，投資人也好，我覺得DeepSeek是利好和促進，同時還有很多細分領(lǐng)域和不同商業(yè)模式的探索機會。中國不會只有一家大模型公司，未來的投資機會還有很多。2025年我們?nèi)匀豢春眠@個方向。

　　衛(wèi)哲：上周跟美國的合伙人參加一個論壇，90%的時間都在討論DeepSeek。整整三十年終于有一個論壇整天討論中國創(chuàng)新企業(yè)。Deepseek證明用得起比用得好還重要，鼓勵投資國產(chǎn)替代方案比投資國產(chǎn)替代還重要，自古華山不止一條路，我們相信AI領(lǐng)域會有中國的替代技術(shù)方案。

　　第二個話題，哪吒說我命由我不由天，做投資是由命還是由天?倪總看到天在變。請各位說一下，2025年的投資計劃是比前兩年更多、持平還是繼續(xù)保持謹慎?原因有哪些?

　　曲列鋒：今年與2024年基本持平，有一個前提條件是我們在2024年并沒有少投，投了15個項目，覆蓋十多個賽道，相對2023年投資增長了50%。

　　如今一切向好，2025年我們不會降低投資。今年人工智能賽道看似峰回路轉(zhuǎn)，但實際上更難投了，要深耕細作地去找垂類。我們不會盲目增量。還是去年的重點賽道——半導體設備、零部件、新材料、量子計算、醫(yī)療、人工智能，繼續(xù)沿著這些創(chuàng)新領(lǐng)域布局。相信接下來，過去幾年在各領(lǐng)域的投資將有不錯收益。

　　施安平：2024年我們的投資節(jié)奏比較平穩(wěn)，今年肯定會超過2024年。有幾個原因，一是新老基金有接替期，之前節(jié)奏上稍微放緩。二是大家都知道募投管退面臨一些挑戰(zhàn)，在項目投資進度稍作平衡。

　　今年行業(yè)又到了一個拐點，尤其今年初國辦一號文，體會到國家層面對創(chuàng)投行業(yè)前所未有的重視。

　　從投資方向來看，國中成立之初到現(xiàn)在沒有變，一直專注在硬科技。大概有幾個方向，首先是新能源汽車，從關(guān)鍵部件、自動駕駛到核心軟硬件，今年我認為新能源汽車2.0時代將會出現(xiàn)。然后就是半導體、人工智能、醫(yī)療大健康等方向。2025年要抓住機遇，穿過迷霧之后擼起袖子開干。

　　鄺子平：2024年我們投資了70多個項目，其中新投資項目有30多個，預計2025年差不多依然會是這個數(shù)量。

　　衛(wèi)哲：數(shù)量持平，金額會不會更激進點?

　　鄺子平：也差不多。我記得去年金額跟2023年沒有太多區(qū)別。

　　從方向上來看，仍然還是科技及消費、醫(yī)療健康。

　　首先，人工智能是我們科技領(lǐng)域占比最重的子板塊，考慮的是從人工智能整個生態(tài)鏈的視角去看怎樣去投。

　　第二，中國的工程設計產(chǎn)品能力輻射全球，包含了小米的手機、石頭科技的掃地機器人、Insta360的全景攝像機等大家都很熟悉的C端產(chǎn)品，國際消費占比非常高�，F(xiàn)在中國很多To B設備也越來越有國際競爭力。

　　衛(wèi)哲：最后聽一下厲總2025年的打算。

　　厲偉：2025年預計會比2024年加速。我們內(nèi)部也有一些感覺，并做了相應調(diào)整。目前主要是三個賽道，一是以人工智能為核心的智能制造;二是基因檢測為主線的精準醫(yī)療;三是圍繞“雙碳”創(chuàng)新材料。

　　衛(wèi)哲：說一下我們自己，科技領(lǐng)域持平，消費領(lǐng)域加速。蜜雪冰城告訴大家，一年能夠掙四十多億的消費公司每年還在成長�？梢钥吹剑�港股消費股剛剛開始，基于退出通道相對順暢，我們會適當增加消費領(lǐng)域投資。

　　第三個話題，我們從鄺總開始，臺上都是二三十年的行業(yè)老兵，總書記在民營企業(yè)見面會上說了幾個重要的點，其中一個是請各自做好接班計劃。投資機構(gòu)接班比企業(yè)還要難，鄺總走了第一步。各個機構(gòu)有沒有開始啟動接班傳承計劃?如果有，會怎樣考慮在創(chuàng)投行業(yè)做傳承和接班?

　　鄺子平：很好的一個話題，也很重要。啟明創(chuàng)投從創(chuàng)立到現(xiàn)在已經(jīng)19年了，明年就要20周年。

　　傳承、接班制度需要貫穿整個企業(yè)的發(fā)展過程，不能臨到接班那天才調(diào)整架構(gòu)。啟明創(chuàng)投一直都是合伙人制，主管合伙人都是平權(quán)。大家有一個共識，應該有新一代的接班人上來，老一代退出。有共識后，真正做這個事情的機制一直都存在。

　　最近我們有一位合伙人退休，兩位合伙人升任，其中一位擔任醫(yī)療健康行業(yè)的共同負責人。我們一般是新老結(jié)合，資深合伙人帶年輕合伙人共同在一個組。每次轉(zhuǎn)變都花費大量精力，沒有一個變化是容易的。我相信在未來一段時間里，兩位新老合伙人能穩(wěn)定長期地帶領(lǐng)醫(yī)療健康團隊。

　　我和另外一個同事繼續(xù)帶領(lǐng)科技團隊一段時間，某一個時間點我這個位置又會傳承給另外一位主管合伙人，那時可能最近升任的合伙人已經(jīng)有新的經(jīng)驗，能作為師傅帶其他主管。

　　衛(wèi)哲：感謝鄺總的分享，一個可傳承的制度先行，而不是等到傳承時再改進。剛才聽厲總說1997年就開始了傳承?

　　厲偉：1996年我們創(chuàng)辦了松禾，29年我們歷經(jīng)了三個戰(zhàn)略周期的組織演進，形成了獨特的治理架構(gòu)迭代路徑。原有的投資公司不能拆分，在2007年的治理架構(gòu)升級中，我們引進了幾位工作不錯的多年老同事成為合伙人，并通過設立專業(yè)管理公司，完成了從傳統(tǒng)投資機構(gòu)向現(xiàn)代化GP的轉(zhuǎn)型。后來這幾位都退休了，我和另外一位合伙人還在。

　　到了2015年，我們考慮培養(yǎng)年輕人，在幾次嘗試過程中發(fā)現(xiàn)了一些問題。比如年輕團隊與資深成員在決策范式、價值認同層面的結(jié)構(gòu)性沖突與矛盾。2018年，我們跟一位同事談，與其在這里不開心，要不你所負責的那塊就全部送給你。現(xiàn)在做得也還可以。另外，我們又引進了新的合伙人，培養(yǎng)過程又發(fā)生了類似問題�？赡芘c文化有關(guān)，年輕人心太急，往往想選一個更全面的平臺。

　　后來整個環(huán)境發(fā)生很大變化，面對行業(yè)生態(tài)的劇變，從去年開始，我們的三大板塊變成三個獨立平臺，每個獨立平臺里都是一位合伙人加上團隊占股65%，自己選板塊的接班人。這種組織變革，既規(guī)避了傳統(tǒng)金字塔架構(gòu)的決策遲滯風險，又實現(xiàn)了價值共創(chuàng)。

　　二十多年機構(gòu)進化史給予我們深刻啟示：首先，創(chuàng)投機構(gòu)的生命力源于持續(xù)的組織自我革新能力;其次，合理的治理架構(gòu)應實現(xiàn)"控制權(quán)讓渡"與"風險共擔"的動態(tài)平衡;最后，構(gòu)建"傳承不依賴個體"的體系化能力，是百年創(chuàng)投機構(gòu)建設的核心命題。

　　我們正在做嘗試，這樣會有新人出來，大家共同維護平臺往前走，避免過去一個人統(tǒng)管所有。一些經(jīng)驗教訓分享給大家。

　　衛(wèi)哲：特別感謝厲總的坦誠，也感謝清科這個平臺，大家無私分享傳承中的磕磕絆絆。

　　曲列鋒：我參加清科活動差不多20年，第一次談到這個話題，想想咱們創(chuàng)投行業(yè)也有25年、26年，一路往上發(fā)展，到探討這個話題的階段了，感謝前輩的分享。

　　我們機構(gòu)是2008年成立，到現(xiàn)在是17年。我個人十年內(nèi)沒有退休的打算。但畢竟企業(yè)有新陳代謝，從機構(gòu)角度來講，這是不能回避的話題。雖然目前我們還沒有明確制度，不過在人員結(jié)構(gòu)、年齡梯度的設計方面已經(jīng)做了一些準備。

　　我們現(xiàn)在六個合伙人，三位70后主管合伙人，三位80后合伙人，再經(jīng)過五到八年的迭代傳承，未來會有更多的80后、90后加入合伙人行列。

　　施安平：這個話題確實好。干了快30年，我們經(jīng)歷了風險投資從無到有，在中國本土生根發(fā)芽成長。

　　具體到我們平臺，成立之初就在考慮這個問題。過去我們整個管理合伙人團隊以深創(chuàng)投為主，從深創(chuàng)投出來后，我們希望用全新的機制把基金做好。

　　搭建結(jié)構(gòu)時，預留了給年輕人的成長空間。運營過程中，我們分了六個專業(yè)團隊，也就是六個行業(yè)方向，運作下來后專業(yè)的團隊階梯出來了，牽頭人也逐步出來了。未來頂層有類似于綜合性管理梯隊，下面有專業(yè)行業(yè)梯隊，兩者相結(jié)合。去年年底到今年年初，已經(jīng)開始實施第一步了。

　　衛(wèi)哲：投資行業(yè)整天指導企業(yè)，其實比企業(yè)傳承難，不像家族企業(yè)能傳二代，也有國外同行上市后變成公眾公司。在國內(nèi)怎么樣往下走，都得靠自己設計傳承制度。

　　我也是如實說我們怎么做的。和鄺總一樣，成立第一年，我們就把傳承制度設計好了。但等到第十年真正啟動時，才發(fā)現(xiàn)有差距。2021年我們先在科技行業(yè)先行實驗，三年后成功了，目前還是分階段分板塊實施。

　　剛才臺上分享了傳承方法，沒有標準答案，也不一定誰說得對，但沒有做好傳承準備的肯定不對，要早啟動早規(guī)劃。

　　前面三個話題告一段落，后面有一個加時賽，只問鄺總�；�于公開信息，鄺總既開始了傳承，還開始對某A股上市公司的投資，在信息披露可公開的情況下，請鄺總談一談PE機構(gòu)投資上市公司的初衷和想法。

　　鄺子平：由于涉及上市公司，有些信息無可奉告，這是我最近學得最多的。確實有公告，但交易目前還沒有完成，準確地說我們目前還不是上市公司的實控人。

　　說到背景、想法，無外乎這樣兩點。首先，我們一直都從事一級市場的投資工作，投資企業(yè)還是有一定心得。最近這些年，注意到國家開始鼓勵已上市企業(yè)找到新的增長點，甚至是與本業(yè)不一樣的新增長點。

　　就增長點來看，我們肯定不會投日落西山的行業(yè)，投的都是新興企業(yè)。二十來年就在做這個事情，這個方面我很有信心，也非常希望做一些嘗試。

　　在這樣的宏觀背景和方向下，如何幫助一個企業(yè)找到新的增長點，我們有心得和能力。且不論方式是將已投企業(yè)注入上市公司，還是其他賦能幫助已上市的企業(yè)去找到新的增長點。但是我們?nèi)钡氖侵苯右皇值慕?jīng)營經(jīng)驗，在未來一段時間要不斷增強學習。

　　第二，像剛剛開場倪總跟大家講，最近這一年，產(chǎn)業(yè)也好，一級市場也好，方方面面的政策都是殷切希望。我們也想辦法做得更好些，把資本市場做得更健康些。也許政策出來時，大家擔心的事情比較多，沒有太多同行敢真去做。鼓勵跨界并購，說鼓勵我就去做了，總體來講還是順利積極地往前推進，我們對這件事的期望也很大。從各方面信息反饋來看，建議在座各位同行有這方面的想法，看一看可以考慮做。

　　衛(wèi)哲：感謝率先吃螃蟹的鄺總，預祝交易圓滿完成，在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)新模式下給各方創(chuàng)造業(yè)績，樹立行業(yè)榜樣。感謝各位嘉賓。